韓國央行在 16 日進行了首次基準利率上調，首爾的債券市場目前正聚焦於韓國央行（BOK）總裁申賢松（Shin Hyun-song）有關未來貨幣政策方向的談話。央行透過多個管道清楚釋放了這一調整訊號，包括副總裁劉尙大（Yoo Sang-dae）在 5 月提到有必要上調利率、在 5 月貨幣政策委員會會議上出現兩位反對票同意增加，以及周年致詞通訊。市場參與者已將這項調整計入價格；1 年期利率掉期（IRS）利率為 3.46%，比基準利率高出整整 100 個基點，反映市場對未來約 3 到 4 次升息的預期。
對市場而言，最迫切的問題是下一次利率調整的時間點。估算終端基準利率需要預測明年的經濟成長與通膨走勢，這牽涉到眾多變數。市場參與者正試圖透過目前的緊縮循環軌跡來判斷節奏。
市場參與者與政策制定者重視政策彈性
無論是債券市場參與者還是貨幣政策主管機關，都重視保留政策選項。不在未取得溢酬的情況下放棄選項，從政策角度來看代表策略站位不佳。
如果政策制定者明確表示「絕對不會出現連續升息（back-to-back rate hikes）」，那麼所放棄的價值會大於這種清晰表態所帶來的效用。此一升息循環並非一次性調整；且在名目 GDP 飆升之際，通膨看起來比預期更具持久性，因而需要央行展現強硬決心。
債券市場是用來推測貨幣主管機關強硬反通膨立場的主要管道。在這種環境下，若完全關閉連續升息的可能性，可能會降低緊縮政策的有效性。
RBNZ 個案研究顯示循序漸進的訊號傳遞方式
紐西蘭儲備銀行（RBNZ）上週進行了首次升息，提供了一個具參考性的個案研究。根據貨幣政策聲明，委員會成員一致同意在即將到來的會議上進一步升息的可能性，同時也指出時點仍高度不確定。
即便沒有傳遞立即續升的訊號，債券市場仍為 9 月升息定價了相當高的機率。就國內而言，市場參與者預期每季將循序增加，然而並不存在令人信服的理由，能夠完全排除連續升息的可能性。
BIS 年度報告強調偏好循序漸進的緊縮
國際清算銀行（BIS）在其年度報告旗艦出版品中，提供了與緊縮節奏相關的指引。該報告提及近期央行面臨的挑戰，觀點可能與申賢松總裁一致（BIS 校友）。
BIS 指出，公共債務增加（包含政府的義務）可能會削弱貨幣緊縮效果，因此可能需要更強的政策應對。債務增加與升息相結合，會拉升政府公債殖利率，同時也會提高替債券購買方帶來的收入。
相反地，近期金融機構在槓桿型債券投資上的增長，可能會提高債券市場對貨幣緊縮的敏感度。貨幣當局面臨同時存在的風險：若對通膨反應不足，可能只能產生有限的抑制效果；但若反應過度，則可能引發重大的市場擾動。
BIS 說明，考量這些因素後，在不確定時期偏好循序漸進的升息。然而，若貨幣政策看起來因市場穩定疑慮而受到限制，這可能會影響通膨預期的錨定。中東地區衝突升溫，增加了不確定性，因而支持採取較審慎回應方式的論點。
BOK 2021 利率循環的溝通模式
BOK 的 2021 年溝通作法提供了可供參考的先例，因為那一輪緊縮循環是以有序方式進行。當央行在 2021 年 8 月執行首次基準利率上調時，政策聲明指出，未來調整寬鬆程度的時點，將在密切監測各種因素的同時決定。
目前的情況不同之處在於，政策正從中性利率估算區間的接近中點，往略偏緊縮的領域移動。這份表述很可能不會提供足夠明確的線索，讓人判斷下一次升息的時點。
針對經濟成長趨勢的用語同樣引起關注。BOK 在 8 月發布下一次預測時，勢必會把 5 月公布的 2.6% 預測向上修正。然而，鑑於近期中東衝突再起所帶來的經濟不確定性上升，提供強有力的前瞻訊號可能並不算是穩健策略。所給的暗示程度值得密切觀察。
至於通膨用語方面，由於油價略低於 5 月水準，重點在於關於「來自收入成長的需求面壓力」這類表述是否會加強。貨幣政策方向決定的聲明預計將於上午 10:30 左右發布。
馬拉度納效應：貨幣政策溝通策略
當阿根廷擊敗英格蘭挺進世界盃決賽時，馬拉度納過去的表現被重新提起。貨幣當局可能會判斷，在首次升息之際維持所謂的馬拉度納效應是必要的。
馬拉度納策略之所以被市場所熟知，是因為英格蘭銀行（Bank of England）總裁梅爾文・金（Mervyn King）在 2005 年說明了貨幣政策與預期管理。馬拉度納在 1986 年墨西哥世界盃四分之一決賽中，帶球從 5 到 6 名英格蘭後衛間（約 50-60 公尺）突破後攻入一球。那段帶球路徑幾乎是直線。當防守者移動時，是預期他會向右或向左切入；但那條直線路徑實際上打開了空間。
金總裁強調，一旦市場相信央行永遠不會偏離其通膨目標，那麼這種預期就會事先反映在資產價格中，從而產生緊縮效果。
常見問題（FAQ）
韓國央行在 16 日做了什麼？
韓國央行在 16 日進行了首次基準利率上調。央行已透過多個管道清楚釋放此一動作的訊號，包括副總裁劉尙大（Yoo Sang-dae）在 5 月談到上調利率的必要性、在 5 月貨幣政策委員會會議上就增加出現兩位反對票，以及於周年致詞期間的通訊。
為什麼債券市場聚焦在連續升息的可能性？
債券市場參與者正在試圖衡量緊縮循環的節奏，因為 1 年期 IRS 利率為 3.46%，比基準利率高出整整 100 個基點。上週的 RBNZ 個案研究顯示，即便沒有明確傳遞連續升息的訊號，市場也會在首次升息後仍為 9 月的升息定價相當高的機率，說明了政策彈性如何影響市場預期。
BIS 對升息節奏提供了什麼指引？
國際清算銀行（BIS）在其年度報告中表示，在不確定時期偏好循序漸進的升息，因為公共債務增加可能會削弱緊縮效果，而槓桿型債券投資使市場敏感度提升。BIS 解釋，若貨幣政策看起來受到市場穩定疑慮的限制，這可能會影響通膨預期的錨定。
