だから、ジョーン・ストリートが毎朝午前10時（東部時間）にビットコインを体系的に下落させて、安くスポットETFを蓄積しているという荒唐無稽な理論が浮かんでいるんだ。話によると、彼らは協調的な売り浴びせで価格を$125K から$62K まで押し下げているということだ。そして正直、そのタイミングには怪しさを感じた—特に先月、テラフォーム・ラボの破産運営者からインサイダー取引の訴訟を受けた後だった。

でも、実際にデータを見ると、その物語はすぐに崩れる。

アレックス・クルーガーは、みんなが言い続けている10:00〜10:30の間のIBITのパフォーマンスの数字を引き出した。結果、累積リターンはその期間で実際には+0.9%であり、体系的な売り浴びせではないことがわかる。10:00〜10:15の間は-1%だったが、これはノイズであってパターンではない。もっと重要なのは、両方の時間帯がナスダックのパフォーマンスとほぼ完璧に連動していることだ。これは、これは単なるリスク資産の再評価であって、ジョーン・ストリートがゲームをしている証拠ではないことを示している。

なぜ人々がこの陰謀論を信じるのか、その理由は理解できる。ジョーン・ストリートには歴史がある—2025年半ばにインドのSEBIが彼らを禁止したのも、「朝のパンプ、午後のダンプ」戦略をBank Niftyのデリバティブで行ったためだ。だから彼らの評判は確かに先行している。でも、評判は証拠ではない。

実際にこれらのETFについて誤解されていることは何かというと、ジョーン・ストリートは単なる rogue（無法者）ではない。彼らは規制されたシステムの認可された参加者だ。アジア時間中にビットコインが上昇し、米国のセッションの早い段階でETFの需要が高まると、ETFの価格は純資産価値（NAV）を上回る傾向になる。AP（アクティブ・パーティシパント）であるジョーン・ストリートは、規制の免除により借入コストなしで株式を空売りし、供給を調整する。彼らは現物をすぐに買うのではなく、先物でヘッジし、その後自分たちのペースでOTCで実際のビットコインを調達する。

この仕組みは、「グレーウィンドウ」と呼ばれる価格発見のための時間帯を生み出す—合法でルールに従っているが、スポット価格の動きに対して抑制的になり得る。問題は、それがETFの仕組みのシステム的な問題であって、ジョーン・ストリート特有の操作証拠ではないということだ。

本当の問いは、ジョーン・ストリートがビットコインを売り浴びせているかどうかではない。むしろ、ETFの全体的な仕組み—APの免除やインカインドの作成メカニズム—が価格発見に十分な摩擦を生み出しているかどうかだ。それは陰謀論とは異なる議論であり、2023年1月にこれらの構造が複雑になる前に私たちが考えていた価格発見の基本に立ち返るなら、重要な話だ。

ビットコインは今、約74,600ドル付近に落ち着いている。訴訟ニュースが出たときの一時的な上昇の後、市場はジョーン・ストリートの騒動をかなり早く通り過ぎたようだ。時には、最も単純な説明—市場全体でリスクが再評価された—が最も正しいこともある。