6月の金は1オンス当たり$532.24下落（約12%）し、月末は$4,008で引けた。これは4カ月連続の月次下落となり、2008年10月以来最大の月次下落を記録した。Sprott Inc.のマネージング・パートナー兼マーケット・ストラテジストのPaul Wongによると、この売りは米国とイランの間でイスラマバード覚書（Islamabad Memorandum of Understanding）が締結されたことにより引き起こされ、原油価格が下落し米ドルが上昇した。さらに、その後の6月の連邦公開市場委員会（FOMC）後の新FRB議長Kevin Warshの発言について、よりタカ派的（ハト派ではなくタカ派的）に解釈される流れが追い打ちとなった。Wongは、短期的には強い米ドルが金の価格を圧迫するものの、長期的には各国がドル依存からの準備金（リザーブ）の多様化を加速させることで、金の長期投資としての魅力をより強固にすると指摘した。
金は2008年10月以来の最大の月次下落を記録
スポット金は6月に1オンス当たり$532.24下落し、4カ月連続の月次下落となる形で月末は$4,008で終えた。Wongは「6月の月次下落は2008年10月以来の最大だった」と述べた。6月30日までの四半期では金は$660.04（-14.14%）下落し、2013年第2四半期以来最悪の四半期となった。これは、2008年の世界金融危機後に連邦準備制度が初の利上げサイクルを開始した時期でもある。
Wongは、金の最新かつ最も深い月次の下方修正が、市場センチメントを極端な弱気領域に押し込んだとした。「金の6月の売りの波は、米国とイランの間でイスラマバード覚書が締結されたことから始まり、原油価格が急落し米ドルが上昇した」と同氏は言う。「2回目の売りの波は、市場が6月のFOMC会合後における新FRB議長Kevin Warshの発言を強硬に解釈したことによって加速された。これはWarshがFRB議長として初めて迎えたFOMCだった。」
利上げ期待の高まりにより短期側の利回りが上昇し、その結果米ドルのさらなる強さにつながった。「多くのクオンツ（quant）トレーダーは、米ドルのブレイクアウトと短期金利の上昇が組み合わさることで、金にとって弱材料だと解釈したはずだ」とWongは述べた。
「投資ファンドは、非常にレバレッジの高いポジションを解消するために、3月から5月の期間に金を売却した」と同氏は指摘する。「その後、マクロ指標の悪化やソブリン関連の組織による金買いの後退の中で、6月も売りを継続した。6月の“滝”のような下落を引き起こしたのは、商品取引アドバイザー、クオンツ、アルゴ型ファンドで、さらに売りを進めるか控えめなショート（売り）ポジションに入った。」
「金の価格下落は、米ドルとフェデラル・ファンド金利の実際の動きよりも、はるかに重要に見える」と同氏は付け加えた。「これは、より高い金利とより強いドルの組み合わせがもたらすマイナス影響の多くが、すでに織り込まれていることを示唆している。」
Wongは、2026年上半期における金の下落が、これまでの“極端に弱気”なセンチメント局面と一致していると述べた。「6月は2023年10月以来初めて、金が200日移動平均を下回り、現在は極端な売られ過ぎの水準に到達している」と同氏は言う。「過去10年では、価格が200日移動平均の90%まで下がると金は下支えを見つけやすかった。ドローダウン（下落率）は-26%に達し、2016年の安値以来最大の下落となった。」
一方、米ドル指数は年初来+2.91%上昇し、米国の2年国債利回りは年初来70ベーシスポイント上昇した。「年初の時点では、フェッドファンド先物は2026年残存分について2.3回の利下げを織り込んでいた」とWongは述べた。「しかし現在は、インフレ期待の変化により1.5回の利上げへとシフトしている。」
FRB議長Kevin Warshは、インフレと政治的圧力の間で政策上の対立に直面
Wongは、FRBにおいて生じつつある政策上の対立が、市場にとって最も重要な物語（ナラティブ）の一つだと述べた。「今日の市場が直面している最大の問いの一つは、FRB議長Kevin Warshがタカ派なのか実務派（プラグマティスト）なのかだ」と同氏は書いている。「彼はインフレ抑制を優先するのか、それともより低い金利を求める政治的・市場的圧力に歩み寄るのか？ Warshが引き継いだのは、驚くほど底堅い経済だ。雇用市場は強く、成長は堅調で、資産価格は高水準にあり、インフレは依然としてFRBの2%目標を大きく上回っている。同時に、トランプ大統領は繰り返し金利の引き下げを求めている。経済の現実と政治的期待の間には緊張がある。」
Wongは、議論が現在は利下げの見込みから潜在的な利上げの可能性へと移りつつあるとした。「Warshが引き継いだ問題は、インフレが本当に死んだわけではないことだ」と同氏は述べた。「景気は減速を拒み、求人は高水準を維持し、給与増加も予想以上に堅調だ。消費支出は堅調で、製造業とサービス業の活動も拡大し続けている。一方、インフレは粘着性を持ち続けている。コアPCEインフレはおおむね3.3～3.4%で推移し、総合CPIインフレは4%を超えている。サービスインフレも抑え込みが難しい状態だ。」
「AIの構築（ビルドアウト）も、メモリ不足や部品コストの上昇が消費者価格に波及し、新たなインフレ圧力を生み出している」と同氏は付け加えた。「投資家は、インフレが政策当局や市場の想定よりも持続的になる可能性をますます懸念している。」
それにもかかわらず、持続的なインフレがある中で、投資家はWarshが金融政策を本当に引き締めることを疑っているようだ。「多くの人が“FRBのプット（Fed put）”を信じ続けている。つまり、市場の大きな弱さが最終的に政策当局に方向転換を促し、利下げに向かわせるという考えだ」とWongは述べた。「トランプの望む結果は明確だ：金利低下、力強い成長、株式市場の上昇、そして投資の継続だ。しかし、現在の経済環境はより緩和的な政策を正当化しづらいため、Warshは“より緩い資金（イージーマネー）”を求める政治的圧力と、“より引き締めた政策”を支持し得る経済データの間で板挟みになっている。こうした圧力を乗り越え、FRBの独立性を維持することは難しいかもしれない。」
「インフレ、政治、中央銀行の信認の間で高まる緊張が、長期的に金を支えてきた環境を作り出している」とWongは言う。「結局のところ、FRBが政治的・市場的圧力よりも物価の安定を優先し続ける意欲と能力があるかどうかが重要だ。この答えは、今後数四半期の金利の“正確な道筋”よりも、金にとってはるかに重要になる可能性がある。」
米ドルは長期的な低下トレンドの中で、景気循環的な上昇（ラリー）を演出
Wongは、もう一つの重要な市場の物語（ナラティブ）についても分析を更新した。それは、「長期的な低下（セキュラー・ディクライン）の流れの中で、米ドルが景気循環的に強含む」ことだ。「長年私たちは、米ドルは（為替相場の意味で必ずしもそうではないにせよ）長期的には下落トレンドにある、という見方を維持してきた。これは、購買力と支配的な金融的価値の保存の役割という点での話だ」と同氏は書いている。「巨額の財政赤字、増大する債務負担、持続的な金融（マネー）の拡張、中央銀行の金買いの加速、そして地政学的な分断の進行はいずれも、米ドル中心の体制が徐々に侵食されていくことを示している。」
しかし、Wongによれば、実際はより微妙だ。「その終焉を繰り返し予言されてきたにもかかわらず、ドルは時折、強力なラリーを演じ続けている」と述べる。「これらのラリーは、コモディティ（商品）、貴金属、新興国、リスク資産に圧力をかける。」
「金は長期的には強気（セキュラー・ブル）相場かもしれないが、銀、銅、原油、その他のハードアセットと同様に、大きな調整も経験してきた」と警告する。「弱い金融体制（レジーム）でも、強力な米ドルのラリーを止めることはできない。」
この一見矛盾する状況を理解するには、投資家はしばしば二つの力を分けて考える必要がある。「米ドルは、長期的には金融準備（モネタリー・レザーブ）としての役割がゆっくりと侵食されていくとしても、グローバルな金融システムの決済において構造的に不可欠であり続ける」とWongは述べた。「つまり、ドルはセキュラー・ディクラインを経験している可能性があっても、多くの景気循環的局面では強さをもたらすことがあり得る。」
そして、米ドルの大きなラリーは、世界の他の地域に経済的・金融的ストレスをもたらす。「より強いドルは、海外の借り手の債務返済コストを押し上げ、世界の流動性を引き締め、資金調達コストを増やす。多くの場合、トレーダーにレバレッジの高いポジションやキャリートレードの巻き戻しを促す」と同氏は言う。「同時に、ドル高は中央銀行に準備金の分散（ダイバーシフィケーション）を促す。各国は、米国の政策に影響されたり強制されたりする金融システムへの依存を減らそうとしている。中国はCIPSやmBridgeのような代替決済システムの利用を拡大しており、多くの国が地域的な貿易協定や準備金分散の戦略を検討している。」
金は多極的な通貨体制における準備資産として台頭
Wongは、金が新たな多極的世界の準備資産になりつつあると考えている。「逆説は、米ドルが強くなるほど、各国がそれに代わるものを求める動機が高まることだ」と述べた。「最も可能性が高いのは、単一の準備通貨としてドルを置き換えるのではなく、より分散された多極的なシステムが徐々に形成されることだ。米ドルは引き続き準備と資金調達の中心的役割を果たす一方で、他の通貨が貿易や資金調達での影響力を増し、地域通貨がより重要になり、金は対立する陣営の間の中立的な準備資産として機能する。したがって、準備運用担当者は“置き換える”よりも“分散させる”ことに焦点を当てているように見える。彼らはまだドルを必要としているが、その保有量を減らしたいだけだ。」
Wongは「この変化の中で、金は『アウトサイドマネー（域外マネー）』として独自の位置を占める」と述べた。「主権通貨とは異なり、政治的忠誠を伴わず、国債とも異なり、カウンターパーティーリスクもなく、国内保有でも凍結や制裁の対象になり得ない準備資産だ。」
「地政学的緊張の高まりと準備金の分散促進により、中央銀行はますます金を戦略的な準備資産とみなすようになる」と同氏は言う。「その役割は、インフレヘッジから金融ヘッジ、準備資産、そして潜在的には金融担保の形へと段階的に進化している。」
Wongは、ロシアがウクライナ侵攻前にIMFのデータに基づき、金の外貨準備は2000年以降、世界の総準備に占める平均が12%だったと述べた。「ロシアのFX準備凍結やソブリン債の価値毀損の懸念の中、金の外貨準備は総準備に占める割合として約34%まで急増し、その後四半期は27%で終えた。長期的に見て、金が戦略的な準備資産として復活する長期トレンドは維持されている」と述べた。
金は金融ストレス時の流動性源として機能する
Wongは、金が金融・流動性危機の際に売られるという直感に反する理由も掘り下げた。「投資家は混乱時に金価格が自動的に上昇すると期待しがちだが、実際はそうではない」と述べる。「資金調達が逼迫する局面では、市場参加者はドルを必要とし、そのために最も流動性の高い資産を売却してドルを確保しようとする。世界で最も流動性が高く望まれる準備資産の一つである金は、流動性供給源として機能しやすい。これは2008年の金融危機や2020年3月のパンデミックショック時に起きたことであり、将来のドル不足局面でも再び起こり得る。これは金の失敗ではなく、金が準備資産としての役割を果たしている証拠だ。」
