O iShares Bitcoin Trust da BlackRock detinha 734.762 bitcoins, no valor de US$ 48 bilhões, em 15 de julho de 2026, tornando-se o maior ETF de Bitcoin spot do mercado em termos de holdings. A maioria dos ETFs de Bitcoin spot concentra a custódia com a Coinbase Custody Trust Company, o que cria risco concentrado para todo o mercado. A SEC aprovou a criação e o resgate em espécie para ETFs de Bitcoin spot em 2025, melhorando a eficiência operacional, mas deixando vulnerabilidades fundamentais de custódia sem solução.
ETFs de Bitcoin spot operam como trusts estatutários de Delaware
Os ETFs de Bitcoin spot não são fundos de investimento registrados sob o Investment Company Act de 1940. Eles são trusts estatutários de outorgante (grantor trusts) de Delaware — uma diferença importante, porque fundos regidos pelo 1940 Act têm regras de custódia, limites de alavancagem e exigências de governança que os ETFs de Bitcoin spot não têm.
Cada cota representa um interesse fracionário no patrimônio líquido do trust, majoritariamente em bitcoin mantido por um custodiante. Os cotistas não possuem moedas específicas e não têm uma reivindicação direta sobre o patrocinador. Eles detêm um interesse beneficiário no próprio trust.
Uma estrutura típica divide responsabilidades entre várias partes: o patrocinador (como a iShares Delaware Trust Sponsor LLC para o IBIT ou a Grayscale Investments Sponsors, LLC para o GBTC) supervisiona o trust e pode orientar o trustee. O trustee, como a BlackRock Fund Advisors no IBIT, cuida das operações diárias e dos processos de criação e resgate de cotas. O custodiante, principalmente a Coinbase Custody Trust Company, mantém o bitcoin em armazenamento frio segregado, enquanto a Fidelity, a Hashdex e a Vaneck usam outros custodiais. O administrador de caixa, tipicamente o BNY Mellon, faz a contabilidade do fundo.
Falha do patrocinador (BlackRock ou Fidelity) aciona provisões de encerramento do trust
O trust é uma entidade legal separada do patrocinador. Se o patrocinador entrar com pedido de falência, em geral os credores desse patrocinador não conseguiriam executar o bitcoin do trust. O trustee mantém a autoridade para manter o trust em funcionamento ou encerrá-lo de forma ordenada.
O colapso de um patrocinador provavelmente acionaria provisões de encerramento escritas no contrato do trust. O trustee venderia o bitcoin, pagaria despesas e credores e, então, distribuiria o caixa remanescente aos cotistas via Depository Trust Company. As negociações poderiam pausar, e os cálculos de valor patrimonial líquido (NAV) poderiam ser interrompidos enquanto o processo ocorre; além disso, as cotas poderiam negociar com desconto em relação ao preço do bitcoin subjacente antes que qualquer liquidação seja concluída.
Nenhum grande patrocinador de ETF de Bitcoin spot falhou desde o lançamento dos fundos em janeiro de 2024. As apresentações se baseiam na lei de trusts de Delaware, em vez de um histórico de casos testados.
Falha de custódia na Coinbase cria risco concentrado em múltiplos ETFs
A maior parte dos ETFs de Bitcoin spot concentra a custódia com uma única empresa: a Coinbase Custody Trust Company. A Fidelity usa sua própria afiliada, a Fidelity Digital Assets, enquanto alguns fundos (Vaneck e Hashdex) listam a Gemini Trust Company e a Bitgo Trust Company como custodiante.
As divulgações em prospecto descrevem essa exposição diretamente. Se a Coinbase Custody entrasse em falência, um tribunal poderia decidir que o bitcoin segregado mantido para clientes de ETF ainda conta como propriedade da massa falida do custodiante. Se isso acontecer, o trust vira um credor não garantido. Uma stay automática congelaria os esforços de recuperação enquanto a disputa judicial se desenrola — um processo que poderia se estender por anos e devolver apenas uma fração do valor do fundo.
As apresentações reconhecem que o tratamento legal de ativos digitais em uma falência de custodiante ainda é relativamente pouco testado. O Departamento de Serviços Financeiros de Nova York emitiu orientação que sustenta a ideia de que clientes de custódia devem ser tratados como beneficiários, e não como credores gerais; mas essa orientação não vincula um tribunal federal de falências. O colapso da FTX em 2022, em que ativos de clientes misturados foram puxados para procedimentos de falência, é o exemplo mais próximo e concreto apontado por reguladores e advogados ao avaliar como uma falha de custodiante poderia se desenrolar.
Seguro contra crimes cobre US$ 320 milhões em holdings de US$ 100 bilhões em bitcoin
A Coinbase mantém seguro contra crimes cobrindo aproximadamente US$ 320 milhões, compartilhado entre seus clientes institucionais de custódia. No conjunto, os ETFs de Bitcoin spot mantêm mais de US$ 100 bilhões em bitcoin. Acordos de responsabilidade do custodiante geralmente limitam danos a um valor fixo, em alguns casos tão baixo quanto US$ 5 milhões, e excluem perdas ligadas a limites de negligência ou eventos de força maior.
Uma conta de corretagem que mantém cotas de ETF tem proteção do SIPC de até US$ 500.000, incluindo US$ 250.000 em dinheiro, se o próprio corretor falhar. Essa proteção cobre as cotas como um título. Ela não cobre uma queda no valor em bitcoin do trust causada por um colapso do custodiante, e não há equivalente de seguro FDIC para o bitcoin subjacente.
Quatro cenários documentados de falha para investidores de ETFs de Bitcoin spot
Advogados que redigem seções de risco de prospectos geralmente agrupam as possibilidades em cenários:
Primeiro, se o patrocinador falhar enquanto o custodiante permanecer intacto, os ativos ficam amplamente protegidos. Os acionistas/cotistas provavelmente enfrentariam uma pausa temporária nas negociações, seguida de uma liquidação ordenada ou de uma transição para um novo patrocinador.
Segundo, se o custodiante falhar enquanto o patrocinador permanecer intacto, isso traz o maior risco de perda permanente entre várias contrapartes. O trust poderia ser forçado a litigar por anos para estabelecer uma reivindicação sobre o bitcoin.
Terceiro, se não ocorrer falha, mas houver estresse sustentado que afete qualquer uma das partes, as cotas poderiam negociar com um desconto persistente sobre o valor patrimonial líquido enquanto os investidores precificam o risco adicional, e as criações ou resgates poderiam ficar mais lentos e mais caros.
Em todos os cenários, investidores de varejo não podem resgatar cotas diretamente por bitcoin. Apenas participantes autorizados podem criar ou resgatar em grandes volumes, o que significa que a liquidez do mercado secundário depende de essas empresas continuarem operando e fazendo arbitragem do preço.
Resgates em espécie aprovados pela SEC em 2025
A SEC aprovou a criação e o resgate em espécie para ETFs de Bitcoin spot em 2025, uma mudança que reduz a venda forçada de bitcoin para atender resgates em dinheiro. Isso melhora a eficiência, mas não elimina o risco de custódia.
As divulgações em prospecto apontam passos práticos que os investidores podem tomar. Pulverizar as holdings entre fundos com custodiais diferentes — como combinar IBIT com FBTC — reduz a exposição a qualquer falha de custodiante. Ler as seções de fatores de risco dos prospectos e acompanhar mudanças nos arranjos de custódia por meio de arquivamentos 8-K e 10-K são as principais ferramentas disponíveis para os cotistas.
Uma falha menor do patrocinador parece administrável, com cotistas provavelmente recuperando dinheiro vinculado ao preço do bitcoin por meio de um encerramento ordenado. Uma falha de custodiante é o cenário que a indústria não testou — e o que os prospectos citam de forma mais direta — aquele em que a recuperação poderia ser atrasada, parcial ou, em um caso extremo, próxima de uma perda total.
FAQ
O que acontece com as cotas de Bitcoin ETF se a BlackRock ou a Fidelity entrarem com pedido de falência?
O trust é uma entidade legal separada do patrocinador. Se o patrocinador entrar com pedido de falência, os credores desse patrocinador, em geral, não conseguiriam executar o bitcoin do trust. O trustee venderia o bitcoin, pagaria despesas e credores e, então, distribuiria o caixa remanescente aos cotistas via Depository Trust Company.
O que acontece se a Coinbase Custody falhar enquanto mantém bitcoin para múltiplos ETFs?
Se a Coinbase Custody entrasse em falência, um tribunal poderia decidir que o bitcoin segregado mantido para clientes de ETF ainda conta como propriedade da massa falida do custodiante. O trust se tornaria um credor não garantido. Uma stay automática congelaria os esforços de recuperação enquanto o litígio ocorre, um processo que poderia se estender por anos e devolver apenas uma fração do valor do fundo.
Quanta cobertura de seguro protege as holdings de Bitcoin ETF na Coinbase Custody?
A Coinbase mantém seguro contra crimes cobrindo aproximadamente US$ 320 milhões, compartilhado entre seus clientes institucionais de custódia. No conjunto, os ETFs de Bitcoin spot mantêm mais de US$ 100 bilhões em bitcoin. A proteção do SIPC cobre até US$ 500.000 para contas de corretagem caso o corretor falhe, mas não cobre uma queda no valor em bitcoin do trust causada por um colapso do custodiante.
