所以我最近一直在密切关注 Alphabet 的动作，而且有很多事情可能被大家忽略了。该股过去一年涨幅超过 68%，走势十分强劲，但大家最关心的问题是：在 Q4 财报已经发布并过去之后，它是否还有继续上涨的空间？

让我先从真正正在起作用的方面说起。Google 搜索并没有死，尽管有人不断“唱衰”，说 AI 聊天机器人会把它取代掉。Q3 的数据显示，搜索收入达到约 566 亿美元，同比增长近 15%。真正的重点是：他们如何用 AI 把搜索本身变得更好。AI 概览和 AI 模式并没有蚕食搜索量——它们实际上让更年轻的用户参与度大幅提升。仅 AI 模式目前就已经拥有超过 7500 万的日活跃用户，而且他们已将其推广到 40 种语言。9 月他们还推出了 AI Max，帮助广告主找到更好的定向机会。这并不只是防御性举措——这实际上是在扩大全面搜索变现的布局。

接着是 Gemini 的情况，我觉得它有点被低估了。他们把这些大型语言模型嵌入到方方面面——Google Workspace、Google Cloud；而且他们还与苹果达成了一个多年度协议，明年将上线 Siri 集成。也就是说，这来自 20 亿台苹果设备的授权收入。这是一条全新的收入来源，之前根本不存在。

但说到底，这里真正的增长引擎还是 Google Cloud。Q3 显示其同比收入增长 34%，收入达到 152 亿美元，积压订单（backlog）达到了 1550 亿美元。这种可见度非常罕见。分析师预计全年云业务收入大约为 580 亿美元；如果他们继续拿下那些大型企业交易，那么 2026 年的增长潜力可能在 44% 到 50% 之间。

YouTube 同样守得住。BBC 的内容合作伙伴关系已经锁定，他们还是美国按观看时长计算的主导流媒体平台，而且他们刚刚完成了首次 NFL 转播，观众达到 1900 万。收入来自广告和订阅，因此多元化是到位的。

不过，担忧也确实存在。他们正面临严峻的反垄断压力——1 月，一名联邦法官裁定：Google 必须面对与搜索垄断相关的消费者诉讼。而且他们在资本开支（capex）上花的钱非常夸张，2025 年预计在 910 亿到 930 亿美元之间，2026 年还会更多。如果 AI 变现的进度赶不上这些基础设施的投入，可能会挤压自由现金流。

从估值角度看，Alphabet 以 30 倍的远期盈利（forward earnings）进行交易，这并不算便宜。但考虑到目前搜索、云业务的增长，以及这些新的收入来源，这也并非没有合理性。公司手头还拥有将近 1000 亿美元的现金，所以他们仍有选择空间。

财报之后，股价仍可能出现显著波动——前提是他们能持续达成这些增长目标。现在它不再是最便宜的切入点了；但如果你从基本面来看——用 AI 改善搜索、云业务势头强劲、Gemini 的授权合作、YouTube 维持主导地位——那么确实有理由去建立仓位。只是别指望再也能以“捡便宜”的价格买到它了。