原文标题：Chờ đợi thanh khoản

原文作者：Chris Beamish、CryptoVizArt、Antoine Colpaert, Glassnode

原文编译：AididiaoJP，Foresight News

Bitcoin đã ổn định quanh mức 70,000 USD, dòng vốn được cải thiện, áp lực bán giảm bớt. Tuy nhiên, khối lượng giao dịch thực tế vẫn duy trì ở mức thấp, cộng thêm áp lực cung trên thị trường phía trên, cho thấy vẫn cần nhu cầu mạnh hơn để thúc đẩy thị trường phục hồi bền vững.

Tóm tắt

· Bitcoin sau đợt bán tháo mạnh xuống khoảng 67,000 USD đã dần ổn định và bật tăng trở lại gần 70,000 USD, nhưng đà tăng vẫn còn do dự.

· Lỗ chưa thực hiện tăng lên, nhưng vẫn nằm trong phạm vi bình thường của lịch sử, cho thấy thị trường đang chịu áp lực nhưng chưa rơi vào giai đoạn hoàn toàn đầu hàng.

· Nguồn cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn tập trung quanh mức 93,000 USD đến 97,000 USD, tạo ra vùng kháng cự quan trọng phía trên.

· Lỗ đã thực hiện vẫn ở mức cao, nhưng chưa xuất hiện dấu hiệu hoảng loạn, cho thấy hiện tại là giai đoạn giảm rủi ro có trật tự, chứ không phải bán tháo hoảng loạn.

· Khối lượng giao dịch thực tế duy trì thấp, trong quá trình giá phục hồi chưa thấy tăng mạnh, phản ánh niềm tin thị trường còn yếu, chỉ có các hành động mua đáy chọn lọc.

· Dòng vốn quỹ ETF trên các nền tảng giao dịch thực tế của Mỹ sau đợt rút ròng liên tục đã chuyển sang dòng chảy nhỏ lẻ dương, cho thấy các tổ chức có thể bắt đầu tham gia trở lại.

· Phí quỹ hợp đồng vĩnh cửu vẫn duy trì ở vùng âm, phản ánh tâm lý thị trường vẫn còn bearish, vị thế phái sinh thận trọng hơn.

· Số lượng hợp đồng mở chưa đóng giữ ở mức thấp, cho thấy đòn bẩy hỗ trợ đợt tăng này còn hạn chế.

· Thị trường quyền chọn, các chỉ số skew ổn định hơn, độ biến động ngụ ý dao động trong phạm vi, cho thấy nhu cầu phòng hộ rủi ro giảm xuống.

· Vị thế Gamma của nhà tạo lập thị trường nhỏ dần chuyển sang tích cực, cho thấy tình hình thanh khoản đã cải thiện, cấu trúc thị trường trở nên cân bằng hơn.

Nhận định trên chuỗi

Điểm cao thấp hơn, áp lực đỉnh nặng nề

Dù chịu ảnh hưởng của căng thẳng địa chính trị kéo dài, các thị trường chứng khoán, năng lượng và hàng hóa vẫn đối mặt với nhiều bất định, Bitcoin kể từ đầu tháng 3 liên tục tạo ra các đỉnh cao hơn và đáy thấp hơn, hình thành cấu trúc tích cực trong khoảng 60,000 USD đến 70,000 USD.

Nếu duy trì được sự kiên cường này, thị trường có thể đặt nền móng vững chắc cho xu hướng tăng dài hạn. Bản đồ nhiệt phân phối chi phí của các nhà nắm giữ ngắn hạn cho thấy các vùng giá gần đây có nguồn cung tích lũy, giúp xác định các vị trí cung cầu tiềm năng từ góc nhìn của người tham gia mới.

Trong phạm vi giá hiện tại, các vùng tích lũy mới đang dần hình thành, dù quy mô chưa lớn, nhưng đủ để giải thích phần nào động lực tăng giá gần đây. Tuy nhiên, về trung hạn, rủi ro nổi bật là có lượng lớn nguồn cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn nằm trên 84,000 USD. Dù giá có tiếp tục tăng lên vùng này hay gặp áp lực thị trường, nhóm này có thể làm tăng áp lực bán ra.

Vùng trung hạn

Dựa trên các động thái cung cầu đã đề cập, phân tích giá theo thời gian nắm giữ cung cấp góc nhìn chi tiết hơn, thể hiện phân bố chi phí của các nhóm nhà đầu tư khác nhau. Chỉ số này theo dõi giá trung bình mua vào của các token theo các kỳ hạn nắm giữ, giúp xác định các mức hỗ trợ và kháng cự ngắn hạn dựa trên hành vi nhà đầu tư.

Hiện tại, nhóm nắm giữ từ 1 tuần đến 1 tháng có chi phí trung bình khoảng 70,200 USD, tạo thành mức hỗ trợ đang hình thành; nhóm nắm giữ từ 1 đến 3 tháng có chi phí trung bình khoảng 82,200 USD, củng cố thêm vùng kháng cự phía trên đã đề cập.

Tổng thể, hai mức giá này xác định phạm vi khả năng di chuyển của giá trong trung hạn. Tuy nhiên, quy mô vùng tích lũy hiện tại còn hạn chế, độ vững chắc của mức hỗ trợ 70,200 USD vẫn cần được kiểm chứng. Trước khi có nền tảng mua vào vững chắc hơn, cần cảnh giác khả năng giá phá vỡ mức này.

Nỗi sợ gia tăng, chưa đầu hàng

Mở rộng từ các chỉ số chi phí trung bình này, các chỉ số lỗ lãi cung cấp góc nhìn vĩ mô về cân bằng cảm xúc tham lam và sợ hãi trong thị trường. Tỷ lệ lỗ chưa thực hiện so với tổng giá trị lỗ chưa thực hiện của toàn thị trường, là chỉ số quan trọng đo lường áp lực bán ra tiềm năng và tâm lý thị trường.

Trong hai tháng qua, chỉ số này duy trì trên 15% của vốn hóa thị trường, có cấu trúc tương tự giai đoạn quý 2 năm 2022. Điều này cho thấy tâm lý thị trường hiện đang rất sợ hãi, nhưng chưa đạt đến mức đầu hàng toàn diện như thời điểm sụp đổ của FTX hay các sự kiện cực đoan khác.

Theo kinh nghiệm lịch sử, việc giải tỏa các khoản lỗ chưa thực hiện hiện tại thường cần thời gian, điều chỉnh giá thêm hoặc cả hai. Mặc dù khả năng đảo chiều nhanh theo hình chữ V tồn tại, nhưng dựa trên quy mô lỗ chưa thực hiện hiện tại, điều này đòi hỏi dòng tiền mới mạnh mẽ và liên tục trong ngắn hạn.

Dòng lợi nhuận cạn kiệt

Trong bối cảnh tâm lý sợ hãi gia tăng như trên, lợi nhuận đã thực hiện từ các vị thế đã tích lũy kể từ quý 4 năm 2025 liên tục giảm mạnh, xác nhận thêm xu hướng yếu của nhu cầu.

Lợi nhuận đã thực hiện (được làm mượt bằng trung bình động 7 ngày) loại trừ các chuyển khoản nội nền tảng, phản ánh chính xác hoạt động chốt lời thực sự trong mạng lưới. Chỉ số này đã giảm từ đỉnh khoảng 3 tỷ USD/ngày vào tháng 7 năm 2025 xuống dưới 1 tỷ USD hiện tại, giảm hơn 96%.

Sự co lại lớn như vậy là đặc trưng của giai đoạn cuối của thị trường gấu, khi các vị thế có lợi nhuận còn lại đã gần như hết sạch, thanh khoản trên chuỗi về mức thấp của chu kỳ. Môi trường này dù giảm áp lực bán ngắn hạn, nhưng đồng thời phản ánh thiếu dòng tiền mới hỗ trợ phục hồi liên tục.

Nhận định ngoài chuỗi

Khối lượng giao dịch thực tế vẫn thấp

Sau đợt giảm mạnh về quanh 67,000 USD, hoạt động thị trường thực tế vẫn duy trì ở mức thấp. Trong quá trình phục hồi sau đó, khối lượng giao dịch trên các nền tảng chính chỉ phản ứng nhẹ nhàng. Dù có một số đợt tăng nhẹ tạm thời, nhưng chủ yếu là phản ứng bị động, không phải tín hiệu mua liên tục dựa trên niềm tin.

So với giai đoạn tăng giá trước đó, mức độ tham gia hiện tại còn yếu, cho thấy đà tăng gần đây dựa nhiều vào các dòng vốn mua đáy và điều chỉnh vị thế ngắn hạn, chưa đủ để hình thành nhu cầu thực sự quy mô lớn.

Sự ổn định của xu hướng giá và hoạt động giao dịch thực tế thấp trái ngược nhau, cho thấy thị trường vẫn đang trong quá trình cân bằng lại. Trước khi hoạt động giao dịch thực tế mở rộng hơn, khả năng duy trì đà tăng có thể còn yếu, và độ nhạy của giá đối với dòng vốn phái sinh và thanh khoản có thể cao hơn so với dựa vào tích lũy tự nhiên.

Dòng vốn quỹ ETF trên các nền tảng giao dịch phục hồi

Sau chu kỳ rút ròng kéo dài, dòng vốn quỹ ETF trên các nền tảng giao dịch thực tế của Mỹ đã có dấu hiệu cải thiện ban đầu, trung bình 7 ngày gần đây đã chuyển sang dương nhẹ. Điều này cho thấy, sau khi Bitcoin ổn định và bật tăng trở lại quanh 67,000 USD, các tổ chức có thể bắt đầu tham gia trở lại từ từ.

Dù quy mô dòng vốn vào vẫn còn hạn chế so với giai đoạn tích lũy trước đó, nhưng sự thay đổi hướng này đáng chú ý. Giai đoạn rút ròng trước đó đi kèm với xu hướng giá yếu và tâm lý tiêu cực, còn dòng vốn quay lại gần đây cho thấy các nhà tham gia truyền thống đang thăm dò lại thị trường.

Sự chuyển đổi này rất quan trọng, vì trong chu kỳ này, nhu cầu ETF của các nền tảng đã trở thành một trụ đỡ quan trọng của thị trường thực. Nếu dòng vốn tiếp tục chảy vào ròng, sẽ giúp xác nhận niềm tin của các nhà đầu tư tổ chức đang phục hồi và bắt đầu mở rộng vị thế trở lại.

Tổng thể, đà phục hồi hiện tại còn sơ khai và nhẹ nhàng, nhưng so với xu hướng rút ròng liên tục trong vài tuần qua, sự chuyển hướng dòng vốn này báo hiệu một bước tích cực trong cấu trúc thị trường.

Phí quỹ hợp đồng vĩnh cửu vẫn duy trì âm

Dù giá Bitcoin dần ổn định và cố gắng phục hồi sau đợt điều chỉnh gần đây, phí quỹ hợp đồng vĩnh cửu vẫn duy trì trong vùng âm. Điều này cho thấy các vị thế bán ròng vẫn chiếm ưu thế, nhà giao dịch vẫn sẵn sàng trả phí để duy trì vị thế giảm giá.

Phí quỹ liên tục âm phản ánh tâm lý thận trọng của các nhà tham gia thị trường phái sinh. Dù cấu trúc giá có cải thiện, các nhà giao dịch vẫn chưa có ý định tích cực xây dựng vị thế mua dài hạn. Điều này trái ngược với các giai đoạn phục hồi trước, khi phí quỹ thường trở lại bình thường hoặc dương khi tâm lý thị trường tích cực hơn.

Xét về cấu trúc vị thế, phí quỹ âm kéo dài có thể là yếu tố thúc đẩy giá tăng, vì phản ánh đòn bẩy của các vị thế bán ròng còn dày đặc. Nếu đà tăng tiếp tục, thị trường có thể đối mặt với rủi ro squeeze. Tuy nhiên, điều này cũng cho thấy niềm tin vào sự phục hồi hiện tại còn hạn chế, đặc biệt trong nhóm đòn bẩy.

Hiện tại, cấu trúc thị trường phái sinh vẫn thiên về phòng thủ, mặc dù dòng vốn ETF và giao dịch thực tế có dấu hiệu ổn định, nhưng rủi ro chung vẫn nghiêng về phía bán ròng.

Vô hiệu hóa biến động ngụ ý trung bình: dao động trong phạm vi, chờ hướng đi

Trong thị trường quyền chọn, độ biến động ngụ ý trung bình của Bitcoin thể hiện đặc điểm tương tự như thị trường thực tế, duy trì trong phạm vi và có xu hướng hồi quy về trung bình. Đường cong biến động phản ứng nhạy nhất với các sự kiện vĩ mô và tin tức ngắn hạn.

Hợp đồng kỳ hạn 1 tuần có biên độ dao động lớn hơn, nhưng toàn bộ phạm vi giao dịch vẫn bị hạn chế trong khoảng 50% đến 60%. Độ biến động ngụ ý dài hạn duy trì dưới 50%, các kỳ hạn khác nhau ít chênh lệch.

Độ biến động ngụ ý duy trì ở mức thấp, phản ánh thị trường đang chờ đợi các yếu tố thúc đẩy mới để định giá lại rủi ro hai chiều. Độ biến động dài hạn bị kìm hãm, cho thấy thị trường chưa có sự thay đổi cấu trúc trong định giá rủi ro dài hạn, biến động ngắn hạn chủ yếu do hành vi giao dịch các hợp đồng gần đáo hạn. Trong môi trường này, các công cụ biến động chủ yếu dùng để đối phó với bất định ngắn hạn, chứ không phải để thể hiện quan điểm xu hướng dài hạn.

Chênh lệch Delta 25: Bảo vệ giảm giá vẫn chiếm ưu thế

Trong đợt tăng đột biến của độ biến động tuần này, chỉ số skew mở rộng về phía quyền chọn giảm giá, xác nhận rằng đợt điều chỉnh độ biến động này chủ yếu do nhu cầu phòng hộ giảm giá thúc đẩy.

Chỉ số skew 25 delta (đo lường chi phí tương đối của quyền chọn giảm giá so với quyền chọn tăng giá cùng delta) trong tuần khi Bitcoin giảm xuống dưới 68,000 USD, hợp đồng kỳ hạn 1 tuần và 1 tháng, đã tăng lên khoảng 18% đến 19%. Điều này rõ ràng cho thấy, trong bối cảnh bất ổn địa chính trị gia tăng, khi giá bắt đầu yếu đi, nhu cầu phòng hộ giảm giá ngắn hạn tăng mạnh.

Sau đó, chỉ số skew có phần giảm, nhưng vẫn duy trì ở mức cao tương đối, các kỳ hạn gần nhau, dao động trong khoảng 10% đến 12%. Sự đồng nhất của skew giữa các kỳ hạn cho thấy thị trường không chỉ ưu tiên phòng hộ ngắn hạn, mà còn thể hiện xu hướng phòng ngừa rủi ro chung của nhà đầu tư, đặc biệt là các vị thế dài hạn.

Chỉ số skew thể hiện các tâm lý khác nhau

Chỉ số skew cung cấp góc nhìn khác về trạng thái thị trường quyền chọn. Khác với skew 25 delta, chỉ số này tính trọng số cao hơn cho các quyền chọn delta thấp, phản ánh rõ hơn các phân phối rủi ro về phía biên. Hiện tại, các chỉ số skew 1 tuần và 1 tháng vẫn nằm trong vùng giảm giá, trong khi các chỉ số 3 tháng và 6 tháng (khoảng 2.4% và 7.4%) lại chuyển sang vùng tăng giá (tính bằng quyền chọn tăng giá trừ quyền chọn giảm giá).

Điều này tạo ra sự phân hóa rõ rệt. Skew 25 delta thể hiện xu hướng giảm giá chung, còn skew dài hạn cho thấy, ở phần đuôi xa của đường cong, rủi ro tăng giá cao hơn rủi ro giảm giá. Điều này có nghĩa là, mặc dù quyền chọn giảm giá trung và thấp delta vẫn còn được mua, nhưng thị trường chưa tích lũy nhiều bảo vệ giảm giá sâu dài hạn. Tổng thể, định giá quyền chọn phản ánh tâm lý thận trọng ngắn hạn, còn cấu trúc dài hạn có xu hướng cân bằng hoặc tích cực hơn. Đặc điểm này khá phổ biến trong thị trường tài sản mã hóa, nơi nhà đầu tư thích dùng quyền chọn mua sâu để tận dụng tiềm năng tăng giá không đối xứng.

Gamma nhà tạo lập thị trường: Đến hạn sẽ tái thiết cấu trúc thị trường

Ngày thứ Sáu, 27 tháng 3, là ngày đáo hạn chung của các hợp đồng quyền chọn tuần, tháng và quý, các đợt đáo hạn tập trung này thường ảnh hưởng lớn đến xu hướng giá Bitcoin. Khi quy mô thị trường quyền chọn ngày càng mở rộng, hành vi phòng hộ của nhà tạo lập thị trường sẽ tác động rõ rệt hơn trong ngắn hạn. Hiện tại, còn chưa đầy 48 giờ đến ngày đáo hạn, các nhà tạo lập thị trường đang giữ vị thế Gamma ngắn, rủi ro tập trung quanh 70,000 đến 75,000 USD. Trong phạm vi này, đặc biệt trong môi trường thanh khoản thấp, giá có thể biến động nhanh theo cả hai chiều.

Điều đáng chú ý là, quy mô các vị thế sắp đáo hạn khá lớn. Khoảng 10 tỷ USD vị thế Gamma ngắn của nhà tạo lập sắp hết hạn, điều này có nghĩa là một yếu tố thúc đẩy giá cơ học quan trọng sẽ biến mất. Sau khi các vị thế này được thanh lý, khả năng phản ứng của giá sẽ ít phụ thuộc vào các dòng chảy phòng hộ hơn, phản ứng với các yếu tố bên ngoài sẽ nhạy hơn. Trong bối cảnh này, các biến động vĩ mô có thể trở thành yếu tố quyết định giúp Bitcoin tìm ra điểm cân bằng mới.

Kết luận

Sau một đợt điều chỉnh mạnh, thị trường Bitcoin bắt đầu xuất hiện các tín hiệu tích cực: giá ổn định dần, dòng vốn ETF trên các nền tảng giao dịch cải thiện, cấu trúc vị thế phái sinh cũng không còn xu hướng đơn chiều. Áp lực bán tích lũy trong đợt giảm vừa qua dường như đang giảm bớt, thị trường trở nên cân bằng hơn so với một tuần trước.

Tuy nhiên, môi trường hiện tại chưa đủ để tạo ra xu hướng bứt phá rõ ràng. Khối lượng giao dịch thực tế vẫn còn thấp, các hợp đồng chưa đóng giữ chưa mở rộng đáng kể, còn nhiều áp lực cung phía trên. Tổng thể, cấu trúc thị trường đang phục hồi, nhưng để xác nhận xu hướng tăng bền vững hơn, cần có sự tham gia mạnh mẽ hơn của thị trường.

Hiện tại, cấu trúc thị trường có tính xây dựng, nhưng chưa rõ ràng là tăng hay giảm. Nếu nhu cầu tiếp tục trở lại, thị trường sẽ dần hình thành cơ hội. Nhưng để xác nhận thực chất đợt phục hồi này, vẫn cần sự mở rộng rõ ràng của khối lượng giao dịch thực tế và dòng vốn mới liên tục chảy vào.

Link bài viết gốc

Nhấn để xem các vị trí tuyển dụng của BlockBeats

Chào mừng gia nhập cộng đồng chính thức của BlockBeats:

Telegram nhóm theo dõi: https://t.me/theblockbeats

Telegram nhóm trao đổi: https://t.me/BlockBeats_App

Twitter chính thức: https://twitter.com/BlockBeatsAsia