No dia 20 de julho de 2026 (hora de Pequim), a Zhipu (02513.HK), conhecida como a "primeira ação de modelos fundacionais de IA" em Hong Kong, registou mais uma acentuada queda intradiária. O título encerrou a sessão a 890,50 HKD, com uma descida de 19,56% no dia. Nos últimos cinco dias de negociação, a perda acumulada alargou-se para 46,23%. Após uma queda de 28,49% na sexta-feira, 17 de julho, a Zhipu manteve a tendência descendente, atingindo um mínimo intradiário de 920 HKD e quebrando oficialmente o patamar crítico dos 1 000 HKD.
Este não é um caso isolado. Desde que atingiu um máximo histórico de 2 980 HKD em 22 de junho, o preço das ações da Zhipu recuou mais de 66% em apenas um mês, eliminando mais de 800 mil milhões HKD em capitalização bolsista. No mesmo período, a MiniMax (00100.HK), outra referência chinesa em modelos fundacionais de IA, viu o seu valor cair mais de 85% desde o pico, aproximando-se do preço de IPO. O colapso simultâneo destas duas gigantes nacionais de IA assinala uma mudança fundamental na forma como o mercado valoriza o setor da IA—passando da procura de capacidades de modelos para a validação de retornos comerciais.
Financiamento, desbloqueio de ações e excesso de oferta: uma mudança súbita na dinâmica do mercado
Um dos fatores desencadeantes da última correção da Zhipu foi o aumento súbito da oferta.
A 8 de julho, ocorreu o primeiro desbloqueio de ações restritas pós-IPO na Zhipu, com 25 681 600 ações (5,76% do capital social total) a tornarem-se negociáveis, maioritariamente detidas por 11 investidores de referência. Antes deste evento, a empresa tinha apenas 11 740 000 ações livremente negociáveis. O desbloqueio mais do que duplicou o free float, criando uma pressão significativa de oferta de curto prazo e penalizando o preço das ações.
Pouco depois, a 13 de julho, a Zhipu realizou uma colocação de 19 780 000 novas ações H. Esta operação aumentou ainda mais o número de ações disponíveis no mercado, sendo que o preço de colocação ficou abaixo do valor de mercado, intensificando a pressão vendedora à medida que os investidores enfrentavam perdas não realizadas. Os dados de mercado mostram que a maioria dos participantes na colocação está atualmente em prejuízo.
O que preocupa ainda mais o mercado é a pressão de longo prazo. Em janeiro de 2027, está previsto um desbloqueio de ações muito mais significativo, quando cerca de 40% das ações originais passarão a ser negociáveis. Para empresas de modelos de IA que ainda não estabeleceram um modelo de lucro estável, o financiamento contínuo e a expansão de mercado são frequentemente vistos como sinais de elevada dependência de capital, indicando que estão longe de alcançar um fluxo de caixa positivo autossustentável.
O treino de modelos de IA é, por natureza, intensivo em capital. A aquisição de GPU, construção de centros de dados, aluguer de capacidade de computação e remuneração de talento de topo exigem despesas massivas e recorrentes. Até que as receitas atinjam escala, qualquer forma de diluição acionista é vista pelo mercado como um sinal de que as avaliações estão sob pressão.
O impacto do Kimi K3: um novo cenário competitivo para modelos fundacionais de IA chineses
Enquanto os desbloqueios e as colocações de ações criam pressão de "quantidade" do lado da oferta, o lançamento do Kimi K3 provocou uma reavaliação de "preço" do lado da procura.
Nas primeiras horas de 17 de julho, a Moonshot AI anunciou o lançamento do seu modelo fundacional de nova geração, o Kimi K3, com impressionantes 2,8 biliões de parâmetros—tornando-se o maior modelo open-source do mundo em número de parâmetros. O Kimi K3 liderou o ranking Frontend Code Arena com uma pontuação de 1 679, superando o Fable 5 (1 631) e o GPT-5.6 Sol (1 618), tornando-se o primeiro modelo open-source a ultrapassar todos os modelos closed-source estrangeiros num benchmark de programação relevante.
Este acontecimento tem um impacto sectorial que vai muito além de um simples lançamento de produto. A geração de código é uma das aplicações de IA com maior potencial comercial. Ao superar gigantes closed-source em capacidades nucleares através de soluções open-source, o Kimi K3 desafia diretamente o modelo de negócio de preços elevados que os modelos closed-source internacionais mantêm graças às suas barreiras tecnológicas. Após esta notícia, o Philadelphia Semiconductor Index caiu 12,5% numa semana, entrando em bear market técnico, enquanto o setor de IA nos EUA perdeu cerca de 470 mil milhões USD em valor de mercado num espaço de 72 horas.
A onda de choque chegou rapidamente aos pares chineses de IA. No dia do lançamento do K3, a Zhipu caiu 28,49% e a MiniMax recuou 15,62%. Num relatório de 18 de julho, a Goldman Sachs salientou que isto reflete preocupações do mercado quanto ao cenário competitivo e aos vencedores de longo prazo no setor de modelos de IA na China, referindo que "a liderança e sustentabilidade entre empresas de modelos permanecem altamente voláteis".
A matriz competitiva dos modelos fundacionais de IA chineses está a ser redesenhada. A Zhipu destaca-se pela série GLM e pela presença no mercado empresarial, mas o mercado está cada vez mais atento ao ritmo de comercialização. A Moonshot AI está a crescer rapidamente com o ecossistema Kimi e capacidades de contexto longo, tornando o crescimento de utilizadores um indicador-chave. A DeepSeek aposta numa posição diferenciada através da influência open-source e vantagens de custo, enquanto o Wenxin da Baidu beneficia do seu ecossistema empresarial para implementações reais. À medida que o fosso tecnológico entre estes players diminui, a longevidade das vantagens técnicas encurta-se e as capacidades dos modelos deixam de ser o único critério de avaliação.
A CICC refere que o Kimi K3 assenta em mecanismos híbridos de atenção linear e tecnologia de atenção residual, suportando nativamente compreensão visual e janelas de contexto de milhões de tokens. Isto significa que os modelos chineses de IA não estão apenas a quebrar barreiras em escala de parâmetros, mas também a acelerar a inovação a nível arquitetural. Com a janela de "vantagem tecnológica" a encolher de anos para meses, o mercado questiona naturalmente os prémios de avaliação de cada empresa.
Valuações de IA entram na "fase de validação de receitas": uma mudança sistémica na lógica global de investimento
A queda da Zhipu não é apenas um fenómeno específico de uma ação na China—é um reflexo de uma mudança sistémica na lógica de investimento global em IA.
Em 2026, a Scaling Law que há muito orientava o setor começa a atingir limites: simplesmente acumular computação e dados para melhorar o desempenho dos modelos já não traz retornos proporcionais. Investir milhares de milhões para treinar a próxima geração de modelos superdimensionados deixou de gerar avanços equivalentes. Tanto os mercados públicos como privados estão a transferir o foco das avaliações de IA da capacidade técnica para a viabilidade comercial.
A mudança é clara: o mercado está a passar de "negociar histórias de IA" para "negociar fluxos de caixa de IA". Os investidores que antes pagavam múltiplos elevados por empresas de IA concentram-se agora na eficiência de capex, resiliência de margens e qualidade do crescimento dos lucros. Como referiu um analista de mercado, a negociação de IA está a passar de "comprar narrativas futuras" para "provar retornos de investimento".
O investimento global em IA está agora claramente dividido em etapas. Primeira etapa foi o investimento em infraestruturas—expansão de GPUs, cloud computing e centros de dados, com beneficiários principais como a Nvidia e gigantes cloud como Amazon, Microsoft e Google. Segunda etapa é a validação comercial—ver se AI SaaS, aplicações empresariais e agentes de IA conseguem transformar esse investimento em receitas e lucros reais.
Esta mudança de lógica será testada na próxima época de resultados. Alphabet (Google) e Microsoft deverão divulgar os resultados do segundo trimestre de 2026 a 29 de julho, com a Amazon a seguir a 31 de julho. O foco do mercado passou de "escala de investimento em IA" para "será que o capex massivo gera retornos tangíveis". Alguns analistas notam que, em 2026, os cinco maiores gigantes tecnológicos mundiais deverão gastar mais de 690 mil milhões USD em capex de IA, enquanto as receitas diretas de serviços de IA poderão atingir apenas cerca de 25 mil milhões USD. Este contraste está a obrigar os investidores a reavaliar toda a lógica de valoração da cadeia de valor da IA.
Neste contexto, as empresas de modelos enfrentam uma pressão de avaliação especialmente aguda. Ao contrário dos fornecedores de infraestruturas, as empresas de modelos têm de responder à pergunta: "Pode o investimento tecnológico ser convertido em receitas?" A plataforma API da Zhipu reportou um ARR (receita anual recorrente) de cerca de 1,7 mil milhões RMB em março de 2026—um aumento de 60 vezes face aos 12 meses anteriores. Em julho, o ARR terá atingido 1 mil milhões USD. No entanto, para uma empresa que já foi avaliada em mais de 1 bilião HKD, o mercado exige resultados comerciais mais rápidos e verificáveis.
Não é o desaparecimento da procura de IA, mas uma reestruturação da lógica de avaliação
A recente queda da Zhipu não indica um colapso da procura de IA, nem significa que as perspetivas para o setor chinês de modelos fundacionais de IA se inverteram.
Os fundamentos do setor de IA na China continuam a evoluir rapidamente. A Goldman Sachs prevê que as receitas de API e subscrição dos modelos de IA chineses crescerão de cerca de 35 mil milhões RMB em 2026 para 879 mil milhões RMB em 2030—um aumento de aproximadamente 25 vezes. Os modelos fundacionais de IA já ultrapassaram o "ponto de inflexão de produção", passando dos laboratórios para ambientes produtivos reais. Estas tendências de longo prazo mantêm-se, apesar da volatilidade das cotações.
O que está realmente a mudar é a forma como o mercado valoriza estas empresas. À medida que o setor de IA evolui de "queimar capital para contar histórias" para "analisar números para retornos", os investidores dão cada vez mais atenção à rentabilidade, melhorias de cash flow e retorno sobre o investimento. Como referiu um observador de mercado, sempre que a realização de lucros de uma empresa fica aquém das expectativas ou a comercialização de IA abranda, ativos de avaliação elevada podem sofrer correções—"Isto é simplesmente o funcionamento normal dos mercados de capitais, não um sinal de fraqueza estrutural no setor de IA."
Para as empresas de modelos, as avaliações futuras dependerão cada vez mais de métricas comerciais verificáveis: crescimento das receitas API de IA, número e qualidade de clientes empresariais, trajetória de redução de custos de inferência, melhorias de margem bruta e escala real das implementações comerciais. A importância do tamanho do modelo está a ceder lugar à questão "quanto é que estes modelos conseguem realmente gerar em receitas".
A descida da Zhipu de 2 980 HKD para 890 HKD em apenas um mês é um reflexo da mudança do mercado de "negociar histórias de IA" para "negociar fluxos de caixa de IA". Para o setor no seu conjunto, isto poderá não ser o fim de uma bolha, mas o início de um sistema de avaliação mais saudável e sustentável.
FAQ
Q: Quais são as principais razões para a queda das ações da Zhipu?
Uma combinação de fatores: O desbloqueio de ações a 8 de julho e a colocação de novas ações H a 13 de julho aumentaram significativamente a oferta no mercado; a 17 de julho, a Moonshot AI lançou o modelo open-source Kimi K3 com 2,8 biliões de parâmetros, levando a uma reavaliação do cenário competitivo entre modelos fundacionais de IA chineses; e, a nível global, a lógica de investimento em IA está a passar de "orientação por narrativas" para "validação de receitas".
Q: Como é que o Kimi K3 impactou a Zhipu?
O Kimi K3, com 2,8 biliões de parâmetros, tornou-se o maior modelo open-source do mundo e ultrapassou todos os modelos closed-source estrangeiros em benchmarks de programação relevantes. Isto destruiu as expectativas de liderança técnica sustentada dos pioneiros como a Zhipu, sinalizando que o fosso tecnológico entre modelos chineses está a fechar rapidamente e que a capacidade técnica deixou de ser o único critério de avaliação.
Q: Como está a mudar a lógica de avaliação do setor de IA?
O mercado está a passar de "escala de modelo → avaliação elevada" para "crescimento de receitas → avaliação elevada". Os investidores estão a transferir o foco do número de parâmetros e capacidade técnica para métricas comerciais verificáveis, como receitas API de IA, número de clientes empresariais, custos de inferência, margem bruta e escala de aplicações comerciais.
Q: A queda da Zhipu significa que as perspetivas para o setor de IA na China são negativas?
De todo. A Goldman Sachs prevê que as receitas de modelos de IA na China crescerão de 35 mil milhões RMB em 2026 para 879 mil milhões RMB em 2030. A queda reflete a eliminação de bolhas de avaliação e uma correção na lógica de preços, não o desaparecimento da procura no setor.
Q: Em que fase está atualmente o investimento em IA?
O investimento global em IA está a transitar da primeira fase (investimento em infraestruturas: GPUs, cloud computing, centros de dados) para a segunda fase (validação comercial: AI SaaS, aplicações empresariais, agentes de IA). As empresas de modelos enfrentam maior pressão de avaliação, enquanto as empresas de aplicação que conseguem provar retornos comerciais serão revalorizadas pelo mercado.
