Erik Norland, de CME Group, escribió que las políticas monetarias y fiscales determinarán si los metales han tocado fondo y si los rendimientos han alcanzado su punto máximo. Norland, director gerente y economista jefe de CME Group, señaló en un análisis reciente que los inversores que intentan discernir si los precios del oro y la plata han establecido sus mínimos cíclicos y si los rendimientos de los bonos han registrado sus máximos de mediano plazo, deberían fijarse en la política monetaria a corto plazo mientras observan las políticas fiscales durante un período más prolongado. Escribió que 2026 comenzó con narrativas divergentes sobre la inflación: los metales preciosos se dispararon hasta finales de enero mientras los inversores se preparaban para una inflación más alta y para preocupaciones sobre la independencia de los bancos centrales, mientras que los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. cayeron en 2025 y hasta febrero de 2026. La desconexión terminó a finales de enero, cuando la convergencia de opiniones sobre una inflación “pegajosa” provocó una fuerte caída en los metales preciosos, mientras los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. comenzaron a subir, especialmente en el tramo más corto de la curva de rendimientos.
Caída de los metales preciosos tras el cambio de liderazgo en la Reserva Federal y las expectativas de tipos
Norland escribió que la subida de los precios de los metales preciosos parecía haberse basado en tres narrativas del mercado: la independencia del banco central podría estar erosionándose, los bancos centrales recortando tasas en 2024 y 2025 pese a una inflación por encima del objetivo en la mayoría de los países, y una política fiscal expansiva y grandes déficits presupuestarios en EE. UU. y en otros lugares. Dijo que a finales de enero, la noticia de la nominación de Kevin Warsh para dirigir la Reserva Federal pareció aumentar las preocupaciones de que la Fed corría el riesgo de perder su independencia. Norland señaló que en 2011, Warsh renunció al Federal Open Market Committee y empezó a expresar su oposición a la Quantitative Easing y a mantener los tipos cerca de cero durante periodos prolongados. Al presidir su reunión inaugural de FOMC a mediados de junio, la Fed de Warsh eliminó oficialmente su sesgo de flexibilización.
Norland señaló que en los últimos cinco meses, los precios de los metales preciosos han caído con fuerza mientras se mantienen muy por encima de los niveles de principios de 2025, lo que sugiere que, aunque las preocupaciones por la inflación se han aliviado, siguen presentes. Escribió que en los últimos meses, los inversores en futuros de Fed funds y en futuros de SOFR pasaron de fijar precios de recortes de tipos de 50 puntos básicos durante los próximos dos años a fijar alzas de 50 puntos básicos. Norland dijo que los precios del oro normalmente se mueven de forma inversa con las expectativas de tipos: subieron en 2019 hasta mediados de 2020, y de 2023 a principios de 2026, cuando las expectativas de tipos cayeron, y se mantuvieron laterales cuando el sentimiento cambió hacia tipos más altos.
El repunte de la inflación subyacente impulsa las expectativas de tipos al alza en varios bancos centrales
Norland dijo que el aumento de la inflación subyacente contribuyó paradójicamente a empujar los precios de los metales preciosos a la baja. Escribió que, aunque los metales preciosos se consideran tradicionalmente coberturas contra la inflación, una inflación acelerada a veces es una mala noticia porque tiende a impulsar al alza las expectativas de tipos de interés a corto plazo. Norland señaló que el aumento de las expectativas de tipos en EE. UU. se correlacionó con el aumento de la inflación subyacente: el PCE subyacente subió de 2,8% interanual a 3,3% en los últimos meses.
Si bien la Reserva Federal abandonó su sesgo de flexibilización y los futuros de Fed funds ya incorporaron alzas de tipos, Norland señaló que otros bancos centrales ya habían subido los tipos. Escribió que, hasta ahora en 2026, el Banco de Japón, el Banco Central Europeo, el Banco de la Reserva de Australia y Norges Bank de Noruega han subido los tipos. Norland dijo que las curvas de rendimiento a futuro en muchos otros países están señalando la posibilidad de tipos más altos, y que el principal motor parece ser que la inflación subyacente ha estado por encima del objetivo de forma persistente durante años en la mayoría de estos países.
Los déficits presupuestarios siguen elevados pese al endurecimiento del banco central
Norland señaló que, incluso cuando los bancos centrales comienzan a endurecer la política monetaria, la política fiscal sigue extremadamente laxa. Dijo que hasta 2017, el déficit presupuestario de EE. UU. promediaba alrededor de dos puntos porcentuales menos que la tasa de desempleo como proporción de la economía. Norland escribió que, desde 2017, sin embargo, esa dinámica estructural se ha invertido: el déficit pasó de estar aproximadamente como “desempleo menos dos puntos porcentuales” a “desempleo más dos puntos porcentuales”. Señaló que, a pesar de una tasa de desempleo relativamente baja de 4,3%, EE. UU. está registrando un déficit presupuestario de entre 5% y 6% del PIB.
Norland señaló que Estados Unidos no está para nada solo en este nivel de gasto deficitario. Escribió que países tan diversos como Brasil, China, Francia, Alemania, Japón y el Reino Unido también están registrando grandes déficits fiscales. En Brasil y China, los déficits están en 7,7% y 8,2% del PIB, respectivamente, superando el 5,8% de EE. UU., según lo proyectado por la Oficina Presupuestaria del Congreso para el año fiscal actual que termina el 30 de septiembre. Norland dijo que Francia y el Reino Unido tienen déficits de 4,9% y 3,9% del PIB, respectivamente. Señaló que los déficits son actualmente más pequeños en Alemania y Japón (3,8% y 2,0% del PIB, respectivamente), pero ambos países planean incrementar el gasto público más adelante en esta década en infraestructura y defensa. Norland escribió que la deuda pública de Japón está cerca del 200% del PIB, aproximadamente el doble que la de sus principales pares.
Norland dijo que si bien los déficits presupuestarios no impulsan el desempeño día a día de los mercados de metales preciosos y de bonos, sí son muy determinantes de un año a otro. Escribió que la persistencia de estos déficits estructurales grandes podría dar lugar a dos resultados: un volumen masivo de emisión de deuda que podría impulsar los rendimientos de los bonos soberanos de forma significativamente más alta, o preocupaciones estructurales sobre la sostenibilidad a largo plazo de las finanzas públicas que podrían empujar a los inversores hacia los metales preciosos.
Los rendimientos de los bonos suben con fuerza en Japón y Europa mientras los Treasuries de EE. UU. se quedan atrás
Norland señaló que los rendimientos de los bonos de EE. UU. no han subido de manera significativa en respuesta a estas preocupaciones, pero los rendimientos soberanos han aumentado en otros lugares. Dijo que los rendimientos de los bonos del gobierno japonés han estado disparándose, y que los rendimientos de los bonos en Francia, Alemania, el Reino Unido, Australia y Canadá también han estado subiendo con fuerza, especialmente para vencimientos más largos.
Norland señaló que los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. no han estado subiendo tanto como los de sus pares extranjeros en los últimos meses, ya que el Tesoro de EE. UU. ha incrementado su emisión de T-Bills mientras la Reserva Federal ha recortado su quantitative tightening, reduciendo la cantidad de deuda a largo plazo que llega al mercado. Advirtió que, si bien favorecer T-bills sobre bonos a largo plazo suprime los rendimientos a largo plazo, una mayor oferta de T-bills incrementa la concentración de activos altamente líquidos del sector privado. Norland escribió que, como estos instrumentos funcionan de manera bastante similar al efectivo, este cambio en la oferta podría actuar como un medio “entre bastidores” de flexibilización monetaria.
Norland cuestiona si metales preciosos y bonos han alcanzado límites cíclicos
De cara al futuro, Norland se preguntó si los metales preciosos y los bonos habían alcanzado sus límites cíclicos. Preguntó si los metales preciosos están a precios de ganga tras su reciente caída, o si seguirán vendiéndose, y si los rendimientos de los bonos continuarán subiendo o están cerca de un máximo cíclico. Norland escribió que, en el corto a mediano plazo, cualquier aumento en las tasas de los bancos centrales probablemente empujará las tasas a corto plazo al alza y los precios de los metales preciosos a la baja. Dijo que, como tal, cualquier aumento continuado de la inflación subyacente podría ser una mala noticia para los inversores en bonos y metales preciosos.
A más largo plazo, Norland dijo que los déficits presupuestarios podrían ser el factor decisivo en la dirección de los precios de los metales preciosos y de los rendimientos de los bonos. Escribió que cualquier esfuerzo político coordinado para contener los déficits podría reducir los rendimientos a largo plazo y disminuir el atractivo estructural de los metales preciosos. Norland dijo que, por el contrario, la persistencia o una mayor expansión de esos déficits probablemente empujaría los rendimientos a largo plazo al alza. Señaló que, en la actualidad, parece haber muy poco impulso político en cualquier parte del mundo para implementar una política fiscal más estricta.
Por último, Norland dijo que el mercado de renta variable sigue siendo una carta comodín. Escribió que mientras las acciones continúen subiendo, el crecimiento económico probablemente se sostendrá, aumentando la probabilidad de escasez de recursos que mantengan las tasas de inflación subyacente por encima de los objetivos de los bancos centrales. Norland dijo que, en consecuencia, una prolongada tendencia alcista en renta variable podría seguir siendo fundamentalmente bajista tanto para los bonos del gobierno como para los metales preciosos. Escribió que si las acciones sufren una corrección severa, el crecimiento económico podría desacelerarse con fuerza, lo que podría obligar a los bancos centrales a revertir el rumbo y a bajar las tasas, potencialmente preparando el terreno para una renovada tendencia alcista en los metales preciosos.
FAQ
¿Qué dijo Erik Norland de CME Group sobre los metales preciosos y los rendimientos de los bonos?
Erik Norland, director gerente y economista jefe de CME Group, escribió en un análisis reciente que los inversores que intentan discernir si los precios del oro y la plata han fijado sus mínimos cíclicos y si los rendimientos de los bonos han alcanzado sus máximos de mediano plazo, deberían fijarse en la política monetaria a corto plazo mientras vigilan las políticas fiscales durante un período más largo. Señaló que 2026 comenzó con narrativas divergentes sobre la inflación, con los metales preciosos disparándose hasta finales de enero mientras los rendimientos de los bonos del Tesoro de EE. UU. caían, antes de que la desconexión terminara a finales de enero, cuando el sentimiento convergió en torno a una inflación persistente.
¿Qué bancos centrales subieron las tasas en 2026 según el análisis de Norland?
Norland escribió que, hasta ahora en 2026, el Banco de Japón, el Banco Central Europeo, el Banco de la Reserva de Australia y Norges Bank de Noruega han subido las tasas. Señaló que las curvas de rendimiento a futuro en muchos otros países están señalando la posibilidad de tipos más altos, y que el principal motor parece ser que la inflación subyacente ha estado funcionando persistentemente por encima del objetivo durante años en la mayoría de estos países.
¿Qué cifras de déficit presupuestario citó Norland para las principales economías?
Norland escribió que, pese a que actualmente la tasa de desempleo es relativamente baja, de 4,3%, EE. UU. está registrando un déficit presupuestario de entre 5% y 6% del PIB. Señaló que Brasil y China tienen déficits de 7,7% y 8,2% del PIB, respectivamente, superando el 5,8% de EE. UU. según lo proyectado por la Oficina Presupuestaria del Congreso en el año fiscal actual que termina el 30 de septiembre. Francia y el Reino Unido tienen déficits de 4,9% y 3,9% del PIB, respectivamente, mientras que Alemania y Japón tienen déficits de 3,8% y 2,0% del PIB, respectivamente.
