Tôi đã nghĩ về điều gì đó mà Terry Smith nói gần đây, điều này thực sự mâu thuẫn với những gì hầu hết mọi người tin tưởng về đầu tư. Bạn biết đấy, Smith điều hành Fundsmith và luôn bị so sánh với Warren Buffett vì cách tiếp cận rất thẳng thắn của ông ấy. Nhưng bức thư cổ đông mới nhất của ông ấy chứa đựng một cảnh báo khá rõ ràng, cảm giác như đi ngược lại với trí tuệ thông thường.

Vấn đề cốt lõi mà Smith đang nhấn mạnh xoay quanh một sự chuyển đổi lớn trong cách dòng tiền chảy qua các thị trường. Trong vài thập kỷ qua, chúng ta đã chứng kiến sự tăng trưởng bùng nổ của các quỹ chỉ số thụ động. Những quỹ này có chi phí thấp trở thành lựa chọn hàng đầu cho nhà đầu tư cá nhân và được tích hợp vào các kế hoạch 401(k)s như là lựa chọn mặc định. Chính Warren Buffett đã cổ vũ cho các quỹ chỉ số trong nhiều năm, điều này hợp lý về mặt chi phí. Nhưng đây là nơi Smith nghĩ câu chuyện trở nên nguy hiểm.

Điều đang xảy ra bây giờ là các quỹ thụ động thực sự đã vượt qua các quỹ quản lý chủ động về mặt tài sản. Đó là một cột mốc lớn đã vượt qua vào năm 2023 và vẫn tiếp tục tăng tốc. Phép tính có vẻ đơn giản - phí thấp hơn, dễ hiểu hơn, lợi nhuận ổn định. Nhưng Smith chỉ ra rằng có một số tác động thứ cấp nghiêm trọng mà không ai thực sự nói đến.

Đầu tiên, có vấn đề về sự tập trung. Khi vốn đổ vào các quỹ chỉ số thụ động, không quan trọng liệu một công ty có bị định giá quá cao hay không. Quỹ phải mua nó để phù hợp với chỉ số. Vì vậy, bạn sẽ thấy hiệu ứng nhân lên đối với các công ty lớn nhất. Các nhà quản lý chủ động cũng rơi vào vị trí kỳ lạ. Một nhà quản lý đầu tư có thể nghĩ rằng Tesla với 387 lần lợi nhuận sau thuế là không hợp lý để mua, nhưng vì nó chiếm tỷ trọng lớn trong S&P 500, đặt cược chống lại nó cảm giác như tự sát sự nghiệp. Bất kỳ hiệu suất kém nào trong ngắn hạn cũng đều bị loại bỏ. Điều này tạo ra một cấu trúc khuyến khích lệch lạc, trong đó phân tích hợp lý bị lu mờ bởi hành vi phù hợp với chỉ số.

Nhưng vấn đề về sự tập trung thực ra là vấn đề nhỏ hơn theo quan điểm của Smith. Vấn đề lớn hơn là giá cổ phiếu ngày nay ngày càng bị tách rời khỏi giá trị thực của các công ty. Hãy nghĩ về cơ chế hoạt động. Các quỹ thụ động cần mua cổ phiếu để theo dõi chỉ số, vì vậy cầu trở nên khá không đàn hồi. Trong khi đó, hầu hết các công ty lớn đều thực hiện mua lại cổ phần, do đó cung cũng không đàn hồi. Khi cả hai phía đều bị khóa chặt như vậy, một đồng đô la chảy vào một cổ phiếu không nhất thiết phản ánh giá trị nội tại của nó. Nó chỉ đơn giản là làm giá tăng lên vì cơ chế buộc phải như vậy.

Smith mô tả điều này như tạo ra "những biến dạng nguy hiểm." Ông cảnh báo rằng những biến dạng này đang "dựng nền cho một thảm họa đầu tư lớn." Kịch bản ông lo ngại là điều gì xảy ra khi tâm lý thay đổi. Nếu vốn bắt đầu chuyển từ cổ phiếu sang trái phiếu hoặc tiền mặt, quá trình tháo chạy có thể rất nghiêm trọng và kéo dài, đặc biệt đối với các cổ phiếu đã hoàn toàn tách rời khỏi giá trị thực của chúng.

Bây giờ, Smith không giả vờ có thể dự đoán chính xác khi nào hoặc làm thế nào điều này kết thúc. Trích dẫn của ông khá đáng nhớ: "Tôi không biết nó sẽ kết thúc khi nào hoặc như thế nào ngoại trừ nói rằng sẽ kết thúc xấu." Nhưng ông nghĩ rằng có cách để định vị bản thân để tránh bị cuốn vào đống đổ nát đó.

Giải pháp của ông gần như nhàm chán trong sự đơn giản của nó, có lẽ chính vì vậy mà nó hiệu quả. Đó là cùng một phương pháp ba bước đã khiến ông bị so sánh với Warren Buffett ngay từ đầu. Một, mua các công ty tốt. Hai, không trả quá đắt. Ba, không làm gì cả. Chỉ vậy thôi. Không dự đoán thị trường, không cố gắng vượt qua dòng chảy của chỉ số, chỉ chọn cổ phiếu có kỷ luật, tập trung vào chất lượng với mức giá hợp lý.

Dữ liệu ủng hộ điều này. Chỉ số Chất lượng Toàn cầu MSCI, vốn chọn các công ty có lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu cao, lợi nhuận ổn định và nợ thấp, đã vượt trội hơn so với Chỉ số Toàn cầu MSCI rộng hơn trong quá khứ. Quan trọng hơn, nó hoạt động tốt hơn khi thị trường trở nên xấu đi. Bạn sẽ ít gặp rủi ro giảm giá hơn, điều này rất quan trọng trong các đợt bán tháo.

Phương pháp của Smith không nhất thiết sẽ thắng thị trường mỗi năm. Ông thực sự minh bạch về điều này. Fundsmith năm ngoái có một năm khá yếu, và ông lưu ý rằng thậm chí Warren Buffett với Berkshire Hathaway cũng thua S&P 500 trong khoảng một phần ba các năm ông quản lý. Đó là bản chất của đầu tư tập trung vào chất lượng. Đôi khi các cổ phiếu tăng trưởng và xu hướng dẫn đầu sẽ chiếm ưu thế. Nhưng nếu nhìn xa hơn trong các chu kỳ 10 năm, cổ phiếu chất lượng đã mang lại lợi nhuận tổng thể tốt hơn so với chỉ số chung một cách nhất quán kể từ năm 1999.

Điều Smith đang nói về cơ bản là trong một thị trường ngày càng bị biến dạng bởi dòng vốn quỹ thụ động, các quy tắc cũ thực sự còn quan trọng hơn, không ít hơn. Những nhà đầu tư sẽ thắng lợi là những người trung thành với các nguyên tắc cơ bản. Mua các doanh nghiệp thực sự hợp lý ở mức giá hiện tại. Đừng bị quyến rũ bởi xu hướng dòng chảy của chỉ số. Và sau khi đã nghiên cứu kỹ lưỡng, chỉ cần giữ và để lợi nhuận kép làm phần còn lại.

Đây là một quan điểm phản biện trong một thị trường ngày càng quen thuộc với đầu tư thụ động. Và trong khi Warren Buffett đã ủng hộ các quỹ chỉ số cho phần lớn nhà đầu tư, cách quản lý danh mục thực tế của ông luôn là tìm kiếm các doanh nghiệp chất lượng giao dịch ở mức giá hợp lý. Smith về cơ bản đang nói rằng kỷ nguyên quỹ chỉ số có thể đang tạo ra những điều kiện chính xác để phương pháp cũ đó trở nên có giá trị trở lại.

Phần thú vị là Smith không phản đối quỹ chỉ số. Ông chỉ ra rằng khi quá nhiều vốn chảy vào chúng mà không quan tâm đến định giá, bạn sẽ gặp phải những biến dạng thị trường tạo cơ hội cho các nhà đầu tư có kỷ luật. Đó là lời nhắc nhở rằng ngay cả trong thế giới đầu tư thụ động, các nguyên tắc cơ bản của đầu tư tốt vẫn không thay đổi. Chất lượng vẫn quan trọng. Giá vẫn quan trọng. Và kiên nhẫn còn quan trọng hơn bao giờ hết.