Я присвятив останні п’ять років пошуку рішення проблеми узгодження стимулів у криптовалютному секторі. Ось до чого я прийшов:
Більшість токенів побудовано так, що їхні власники змушені змагатися між собою.
Це вкрай суперечить першопочатковому задуму. Токени повинні були об’єднувати команди, інвесторів і користувачів навколо спільної мети. Якщо всі володіють одним і тим самим активом, кожен прагне успіху проєкту. Ідея була вірною. Але ми створили такі моделі токенів, де прибуток отримують через продаж, а не володіння. Саме цей ключовий дизайнерський вибір зруйнував усе.
Я не рекламую власний продукт. Я озвучую те, що, на мою думку, має стати новим стандартом індустрії й що ми, як спільнота, повинні відстоювати перед регуляторами.
Вісім років поспіль ми спостерігали один і той самий цикл: запуск, ажіотаж, розблокування для інсайдерів, скидання токенів, а спільнота залишається із збитками. Це стало настільки звичним, що вже не сприймається як проблема. Це просто механіка токенів. Але ми не були чесними щодо першопричини. Я не бачу нікого, хто пропонує конкретну токенну модель, яку можна було б назвати кращою — таку, яку слід впроваджувати.
Зараз у нас унікальне регуляторне вікно. Ми вступаємо в нього без чіткого розуміння того, яким має бути якісний токен.
Гра на вихід
Коли прибуток отримується через продаж токена, кожен інший власник стає вашим суперником.
Команда запускає токен. Інвестори заходять першими. Команда тримає значну частку з графіком розблокування. Користувачі купують на відкритому ринку. На папері всі начебто узгоджені. На практиці кожен стежить за іншими, шукаючи момент для продажу. Інвестори прагнуть продати після першого великого розблокування. Команда продає, щоб зафіксувати прибуток. Користувачі продають, щоб випередити інсайдерів. Це не узгодження — це гонка на вихід.
Локапи й графіки розблокування не є рішенням. Вони лише визначають, хто продасть першим — і це майже завжди інсайдери, а не роздріб. "Метагра" перестає бути про розвиток проєкту і стає про момент продажу.
Навіть «розумні» механізми не працюють
Що щодо викупів, спалювання, стейкінгових винагород? Це реальні спроби вирішити проблему, але всі мають одну спільну ваду: вони непрямі. Викупи й спалювання підвищують ціну — але прибуток все одно отримуєш, продаючи. Винагороди за стейкінг часто гірші: вони виплачуються новими токенами, що розмивають пропозицію і створюють тиск на продаж. Це бігова доріжка під виглядом прибутковості.
Якщо ваша токенна модель змушує власників продавати для отримання прибутку, ви не узгодили стимули — ви створили гру на вибування.
Ознаки прогресу
Є реальні ознаки того, що індустрія почала це усвідомлювати. Aave, Morpho та Uniswap рухаються до об’єднання акціонерів із власниками токенів, ліквідуючи динаміку «інсайдери проти спільноти» завдяки тому, що всі мають однакові права. Це справді важливо.
Але це не вирішує проблему виходу. Усі все ще грають у ту саму гру: прибуток через продаж. Часткове перемикання комісій і розподіл доходу під контролем голосування наближаються, але це лише половинчасті рішення. Те, що повністю знищує гру на вихід — це дійти до логічного завершення.
Модель, яка працює
Уявіть токен, де 100% доходу протоколу контролюють власники токенів. Не команда. Не за закритими дверима. Управління визначає розподіл: що виплачується напряму, що фінансує розвиток, що йде до резервів. Саме так працюють публічні компанії — акціонери голосують за дивіденди чи реінвестування. Криптовалютний аналог просто більш прямий і прозорий.
Локапів немає, бо немає метагри. Ви не отримуєте прибуток через продаж. Ви отримуєте прибуток, володіючи. Щоразу, коли протокол генерує дохід, ви отримуєте свою частку того, що вирішено розподілити. Продаєте — втрачаєте прибуток. Володієте — продовжуєте заробляти. Математика проста, стратегія очевидна: допомагайте протоколу заробляти більше.
Конкретний приклад: протокол генерує $1 мільйон доходу на рік. Власники голосують розподілити 70% і реінвестувати 30% у розвиток. Є 1 мільйон токенів. Кожен токен приносить $0,70 на рік у вигляді виплат, а протокол зростає завдяки фінансуванню розвитку. Не потрібно нічого прогнозувати чи випереджати інших власників. Ви просто заробляєте.
Конкуренція переміщується туди, де їй місце: ваш протокол проти інших, боротьба за користувачів і доходи. Не власники проти власників, не боротьба за момент продажу.
Коли всі заробляють від володіння, стимул — не виходити, а залишатися й підтримувати проєкт. Такі проєкти стають схожими на класичний бізнес, а не венчурні ставки. Дивіденди замість зростання ціни. Дохід замість хайпу. Можливо, саме цього зараз потребує криптовалюта.
Чому цього ще ніхто не зробив?
Дві причини, і обидві починають змінюватися.
Перша — інсайдерські ігри були прибутковішими. Коли можна заробити у 10 разів більше, продаючи на роздрібному хайпі, немає раціональних підстав будувати реальний бізнес із доходом. Але ця епоха завершується. Роздрібні інвестори стали розумнішими, аналітика блокчейну робить дії інсайдерів видимими, а команди, що залишилися, дійсно прагнуть будувати.
Друга — закон про цінні папери. Токен, що розподіляє дохід власникам, дуже схожий на цінний папір за тестом Howey. Це роками лякало всі серйозні команди в галузі. Навіть якщо засновники розуміли, що розподіл доходу — краща модель, юридичний ризик класифікації як незареєстрованого цінного паперу зупиняв ідею ще до її реалізації.
Ось чому багато протоколів передають цінність через непрямі механізми, такі як спалювання й викуп. Не тому, що ці механізми кращі, а тому, що вони створюють достатню непрямість, щоб можна було стверджувати, що ви не розподіляєте дохід. Ландшафт токенного дизайну формувався так само страхом юридичних ризиків, як і якісною інженерією.
Існує також практичний фактор: інфраструктури не було. Безпечний, програмний розподіл доходу на масштабі потребує дешевих транзакцій, надійних смарт-контрактів і перевіреної інфраструктури. П’ять років тому це на основній мережі Ethereum коштувало б більше, ніж більшість протоколів отримували доходу. L2 та сучасна інфраструктура зробили це реальним.
Чому саме зараз
Регуляторне середовище змінилося за останній рік більше, ніж за попередні вісім. SEC створила спеціальну Crypto Task Force у січні 2025 року під керівництвом комісара Hester Peirce із чітким мандатом "провести чіткі регуляторні лінії та надати реалістичні шляхи до реєстрації". Peirce запропонувала рамку "safe harbor" для токенів, що дає проєктам простір для розвитку до класифікації. SEC і CFTC опублікували спільну заяву про гармонізацію регулювання цифрових активів. Це не абстрактні сигнали — це реальний механізм формування нових правил.
Проте це вікно має обмежений термін. Вибори до Конгресу цього року. Поточна політична конфігурація, яка зробила відкритість можливою, не гарантовано збережеться після наступного виборчого циклу. Якщо ми чекатимемо, вікно може закритися до того, як ми запропонуємо щось вартісне для підтримки. Якщо наступна хвиля токенних крахів станеться до появи реальної альтернативи від індустрії, саме ці крахи визначать регуляторний шаблон, а не ми.
Тому важливо вести цю дискусію вже зараз. Не оборонно, не реактивно, а проактивно. Якщо ми не покажемо регуляторам, як виглядають якісні токенні моделі, вони побудують рамки навколо поганих. Висмоктувальні запуски й pump-and-dump стануть базовим припущенням, а легітимні моделі розподілу доходу потраплять під удар.
Тренд об’єднання токенів і акцій від Aave, Morpho та Uniswap вже демонструє, що індустрія прагне моделей із реальною економічною сутністю. Регулювання має підтримати цей напрям, а не протистояти йому. Але підтримка буде лише тоді, якщо ми аргументовано й публічно заявимо про це — і зробимо це до того, як стане пізно.
Питання, яке має задати кожен засновник
Якщо ви зараз створюєте токен, запитайте себе: ваші власники заробляють через продаж чи через володіння?
Якщо відповідь — продаж, ви створили гру на вибування. Дехто виграє. Більшість — ні. І ті, хто програє, це запам’ятають.
Якщо відповідь — володіння, ви створили платформу, де всі виграють, розширюючи пай. Саме такого узгодження повинні були досягати токени.
Ця проблема не вирішена. Розподіл доходу піднімає реальні питання щодо класифікації токенів, механіки розподілу та управління. Але це кращий старт, ніж те, що маємо зараз.
Поширюйте цей матеріал, дискутуйте, пропонуйте кращі моделі. Я не претендую на всі відповіді. Але знаю, що нинішня модель зламана, і обговорення її виправлення важливіше за будь-яке окреме рішення.
Регуляторне вікно відкрите, але воно не буде відкритим вічно. Вибори до Конгресу змінять ландшафт. Наступний великий токенний крах може закрити двері для моделей розподілу доходу ще до їх розгляду. Якщо ми хочемо кращих правил, маємо показати регуляторам, як виглядає якісний стандарт — зараз, а не в наступному циклі.
Дисклеймер:
-
Ця стаття передрукована з [Flynnjamm]. Всі авторські права належать оригінальному автору [Flynnjamm]. Якщо є заперечення щодо передруку, звертайтеся до команди Gate Learn, і вони оперативно розглянуть питання.
-
Відмова від відповідальності: думки та позиції, викладені в цій статті, є винятково авторськими і не є інвестиційною порадою.
-
Переклад статті іншими мовами здійснюється командою Gate Learn. Якщо не зазначено інше, копіювання, поширення чи плагіат перекладених матеріалів заборонено.
