Studi BIS Menemukan Stablecoin Meloloskan Kontrol Modal

Studi BIS terhadap 130 ekonomi menemukan stablecoin berbasis dolar tetap mengalir meski ada pembatasan nilai tukar (FX), mengungkap celah dalam kontrol modal tradisional.

TL;DR

• Pembatasan yang sama secara signifikan menurunkan simpanan bank mata uang asing.
• Sejarah krisis perbankan memprediksi permintaan stablecoin yang lebih tinggi di pasar berkembang.
• Dolarisasi cenderung bertahan setelah terbentuk, dan MiCA mengatur penerbit alih-alih transfer permissionless.

Kontrol modal dapat membatasi akses ke rekening bank dolar, tetapi tampaknya jauh kurang efektif begitu dolar tersebut berpindah ke blockchain publik. Sebuah working paper Bank for International Settlements berjudul “Dollarisation and Monetary Control: What Lessons for the Rise of Stablecoins?”, diterbitkan pada 21 Juli oleh Boris Hofmann, Aaron Mehrotra dan Jan Paulick, membandingkan simpanan mata uang asing dan arus stablecoin yang didukung dolar di lebih dari 130 ekonomi. Temuan mereka menunjukkan arus masuk stablecoin tetap mirip secara luas baik saat negara menerapkan pembatasan nilai tukar maupun tidak. Seperti semua working paper BIS, temuan tersebut merepresentasikan pandangan para penulis, bukan posisi resmi institusi. Kontrasnya tajam. Pembatasan pada rekening mata uang asing secara historis menurunkan jumlah dolar yang dipegang di dalam sistem perbankan domestik. Hubungan statistik yang sama tidak terlihat pada stablecoin, yang dapat beredar melalui blockchain publik, bursa kripto, dan dompet yang beroperasi sebagian di luar jangkauan bank-bank lokal. Hasil tersebut mengarah pada bentuk baru digital dolarization. Warga dapat memperoleh eksposur terhadap dolar AS tanpa membuka rekening bank mata uang asing atau memindahkan uang kertas fisik melintasi perbatasan. Akses ini melemahkan salah satu titik tekanan tradisional yang digunakan pemerintah untuk mengelola pelarian modal selama periode tekanan keuangan. Kontrol Masih Berfungsi, Tapi Terutama di Bank Kontrol modal tradisional sangat bergantung pada institusi keuangan yang teregulasi. Pemerintah dapat meminta persetujuan sebelum warga membuka rekening dolar, membatasi pembelian mata uang asing, atau membatasi pembayaran lintas batas melalui bank domestik. Studi ini menunjukkan bahwa langkah-langkah tersebut secara historis memengaruhi dolarization konvensional. Di seluruh negara yang diteliti, bagian median simpanan mata uang asing berada di sekitar 5% ketika ada pembatasan persetujuan, dibanding lebih dari 30% ketika warga tidak menghadapi persyaratan tersebut. Aktivitas stablecoin menghasilkan pola yang sangat berbeda. Pada 2022 dan 2023, arus masuk stablecoin bruto median berada di antara 1% dan 1,5% dari produk domestik bruto pada ekonomi dengan pembatasan dan pada ekonomi tanpa pembatasan. Analisis formal dalam paper menghasilkan kesimpulan yang sama. Kontrol modal yang luas, pembatasan nilai tukar, batas pembayaran, dan aturan yang ditujukan khusus untuk stablecoin tidak menunjukkan efek yang signifikan secara statistik terhadap arus stablecoin bruto. Sebagai perbandingan, pembatasan akun memiliki efek negatif paling kuat terhadap simpanan bank mata uang asing.

| Fitur | | --- | Simpanan Bank Mata Uang Asing | Stablecoin Dolar | | --- | --- | | Titik akses | Sistem perbankan domestik atau internasional | Bursa, dompet blockchain, dan platform digital | | Infrastruktur transfer | Rekening bank dan jalur pembayaran koresponden | Jaringan blockchain publik, permissionless | | Visibilitas domestik | Tinggi, karena bank teregulasi mencatat aktivitas | Lebih rendah ketika token berpindah lewat dompet yang tidak di-host | | Respons terhadap pembatasan | Simpanan turun secara signifikan di bawah kontrol yang lebih ketat | Tidak ada pengurangan arus masuk yang signifikan secara statistik |

Mengapa Stablecoin Berperilaku Berbeda Simpanan dolar berada di dalam bank. Stablecoin yang didukung dolar ada sebagai token yang dapat ditransfer di blockchain kapan pun, asalkan pengguna memiliki akses internet dan kendali atas dompet yang kompatibel. Perbedaan ini mengubah tempat pembatasan dapat diterapkan. Bank dapat diperintahkan menolak transaksi mata uang asing, membekukan akun, atau menuntut persetujuan regulasi. Token yang sudah berada di dompet yang dikendalikan sendiri tidak perlu melewati institusi domestik yang sama setiap kali berpindah alamat. Para peneliti mengidentifikasi blockchain publik, permissionless, dan dompet yang tidak di-host sebagai penjelasan yang mungkin untuk lemahnya hubungan antara pembatasan modal dan arus masuk stablecoin. Akses sering terjadi melalui entitas di luar perimeter regulasi domestik, sehingga otoritas nasional memiliki visibilitas yang lebih rendah dibanding yang mereka miliki atas simpanan bank. Ini tidak membuat stablecoin sepenuhnya kebal regulasi. Penerbit, bursa terpusat, dan layanan konversi fiat masih bisa diawasi. Kesulitannya muncul setelah token masuk ke ekonomi blockchain, di mana transfer dapat terus berlanjut tanpa berulang kali kembali ke jalur perbankan domestik. Terbentuk Pasar Dolar yang Terpisah Stablecoin sering diposisikan sebagai pengganti digital untuk rekening dolar yang ada. Temuan tersebut menunjukkan bahwa hubungannya tidak sesederhana itu. Para peneliti menemukan bukti terbatas bahwa permintaan stablecoin hanya menggantikan simpanan bank mata uang asing. Negara dengan simpanan dolar yang mapan tidak selalu mengalami arus masuk stablecoin yang lebih rendah, sementara adopsi stablecoin yang lebih kuat tidak secara konsisten mengurangi simpanan dolar. Kedua kanal tersebut mungkin melayani sebagian kelompok yang berbeda. Simpanan dolar konvensional tetap terikat pada sistem perbankan, sementara stablecoin mungkin menarik bagi pengguna yang memprioritaskan akses berkelanjutan, penyelesaian berbasis blockchain, atau kemampuan memegang eksposur dolar tanpa rekening mata uang asing tradisional. Alih-alih memindahkan kumpulan dolar yang sama dari satu format ke format lain, stablecoin dapat memperluas populasi yang mampu ikut serta dalam dolarization. Tekanan Keuangan Memperkuat Kanal Dolar Digital Studi ini menemukan bahwa dolarization konvensional dan stablecoin berbagi beberapa pendorong yang mendasari. Permintaan meningkat di tempat perubahan kurs masuk lebih kuat ke harga domestik, sehingga kelemahan mata uang lokal menjadi lebih terlihat bagi rumah tangga dan bisnis. Ketidakstabilan perbankan tampaknya sangat relevan untuk stablecoin. Dalam sampel pasar berkembang, peningkatan frekuensi historis krisis perbankan sebesar satu standar deviasi dikaitkan dengan arus masuk stablecoin sekitar 0,8% dari PDB yang lebih tinggi. Sebagai pembanding, arus masuk rata-rata untuk sampel pasar berkembang tersebut selama jendela penuh 2017 hingga 2024 kira-kira 1,7% dari PDB. Hasil ini cocok dengan struktur pasar. Ketika kepercayaan pada bank memburuk, instrumen dolar yang beredar di luar sistem perbankan menjadi lebih menarik. Stablecoin dapat memberikan eksposur mata uang asing tanpa mengharuskan pengguna menaikkan saldo pada institusi yang mengalami krisis. Bukti lebih bernuansa untuk krisis utang berdaulat. Krisis ini membantu memprediksi dolarization simpanan historis, tetapi krisis tersebut bukan prediktor signifikan untuk arus masuk stablecoin dalam periode lebih pendek yang diteliti. Para peneliti mengingatkan bahwa dataset stablecoin masih relatif baru dan hubungan tersebut bisa menjadi lebih jelas seiring bertambahnya pengamatan. Panel Amerika Latin kuartalan di paper juga menunjukkan hubungan yang positif secara konsisten antara inflasi dan arus masuk stablecoin. Hubungan tersebut secara statistik lebih kuat untuk stablecoin dibanding simpanan mata uang asing, yang menunjukkan bahwa permintaan dolar digital dapat bereaksi cepat ketika daya beli mendapat tekanan. Begitu Dolarization Datang, Biasanya Tetap Bertahan Peringatan besar kedua paper menyangkut persistensi. Baik simpanan dolar tradisional maupun arus stablecoin cenderung tetap tinggi setelah menjadi mapan. Bukti historis menunjukkan bahwa dolarization simpanan sering bertahan bahkan setelah kondisi inflasi yang awalnya mendorongnya telah berlalu. Negara yang keluar dari rezim inflasi tinggi tidak mengalami penurunan bermakna pada porsi simpanan mata uang asing pada tahun-tahun berikutnya. Catatan stablecoin yang lebih singkat mengarah pada arah yang sama. Dalam panel Amerika Latin, arus masuk stablecoin kuartal sebelumnya merupakan prediktor signifikan bagi arus masuk di masa depan. Simpanan dolar bahkan lebih persisten, tetapi kanal digital sudah menunjukkan kecenderungan yang sama. Setelah pengguna memiliki dompet, akses bursa, dan cara yang mapan untuk memperoleh token dolar, kondisi domestik yang membaik mungkin tidak otomatis menarik kembali aktivitas tersebut ke mata uang lokal. Para penulis tidak menyajikannya sebagai kepastian yang tidak dapat diubah. Arus stablecoin di tingkat negara merupakan estimasi, dan riwayat yang tersedia hanya mencakup beberapa tahun. Meski begitu, bukti awal menyerupai pengalaman panjang dolarization bank dalam tingkat yang cukup untuk menimbulkan kekhawatiran kebijakan: mencegah pergeseran mungkin lebih mudah daripada membaliknya nanti. Makna Studi Ini untuk Kontrol Moneter Dolarization tidak menghapus kemampuan bank sentral untuk menetapkan suku bunga, tetapi dapat mengurangi pengaruh suku bunga tersebut atas uang yang benar-benar dipilih warga untuk disimpan. Ketika rumah tangga mengganti sebagian tabungan mata uang lokal dengan token dolar, kebijakan moneter domestik memiliki kontrol yang lebih tidak langsung atas porsi likuiditas tersebut. Dalam krisis, permintaan stablecoin juga dapat menciptakan jalur tambahan bagi modal untuk keluar dari mata uang lokal meski otoritas telah membatasi transaksi nilai tukar konvensional untuk mata uang asing. Paper ini tidak mengklaim bahwa stablecoin sudah mematahkan kebijakan moneter. Analisis historisnya menemukan bahwa dolarization simpanan yang moderat terkait dengan risiko inflasi yang sedikit lebih tinggi, tetapi tidak ada bukti kuat bahwa pengaruh besar pada transmisi kebijakan moneter. Peringatan ini lebih bersifat ke depan. Jika adopsi stablecoin tumbuh, kerangka kebijakan yang dibangun untuk mengendalikan bank dan penyedia pembayaran teregulasi mungkin mencakup porsi yang makin kecil dari jalur yang digunakan warga untuk memperoleh dan mentransfer dolar. Skalanya tidak lagi bisa diabaikan. BIS memperkirakan total kapitalisasi pasar stablecoin telah mencapai sekitar $320 miliar pada akhir Mei 2026, dengan pertumbuhan yang hampir seluruhnya terkonsentrasi pada token berbasis dolar AS. Di Mana MiCA Berperan dalam Respons Peraturan Markets in Crypto-Assets Uni Eropa, yang dikenal sebagai MiCA, yang diselesaikan Ripple, dirancang untuk mengatur penerbit kripto dan penyedia layanan, bukan menerapkan kontrol modal tradisional. Untuk stablecoin, MiCA menetapkan persyaratan otorisasi, cadangan, likuiditas, kustodi, dan penebusan (redemption). Aset cadangan harus dikelola terpisah dari aset milik penerbit, sementara pemegang menerima perlindungan penebusan secara hukum. Ketentuan stablecoin berlaku sejak 30 Juni 2024. Batas waktu 1 Juli 2026 menyangkut berakhirnya pengaturan transisional MiCA untuk penyedia layanan aset kripto. Itu tidak memperkenalkan rezim cadangan stablecoin, yang sudah aktif. MiCA dapat meningkatkan kualitas token yang ditawarkan melalui bisnis Eropa yang teregulasi dan menghapus aset yang tidak patuh dari platform yang diawasi. Temuan BIS mengungkap tantangan terpisah: mengatur penerbit dan bursa tidak memastikan setiap transfer di blockchain permissionless melewati penjaga gerbang domestik. Dolar Mendapat Jaringan Distribusi Baru Gambaran yang muncul dari data adalah bahwa stablecoin tidak menghapus kontrol modal. Mereka mengubah titik saat kontrol tersebut paling efektif. Sebuah pemerintah masih dapat membatasi bank, mengawasi bursa, dan mengatur penerbit stablecoin yang beroperasi dalam yurisdiksinya. Yang tidak bisa dengan mudah ditiru adalah model lama ketika hampir setiap perpindahan ke mata uang asing harus melewati pos pemeriksaan perbankan domestik. Masalah kebijakan karenanya meluas di luar apakah stablecoin didukung dengan benar. Ini mencakup bagaimana token masuk dan keluar dari ekonomi lokal, bagaimana dompet yang dikendalikan sendiri berinteraksi lintas batas, serta bagaimana otoritas merespons ketika permintaan dolar berpindah ke jaringan yang tetap aktif sepanjang waktu. Para penulis berhenti sebelum meresepkan satu solusi tunggal. Kesimpulan segera mereka adalah kondisi moneter dan keuangan domestik yang stabil dapat membantu mencegah dolarization mengambil alih, sementara pembatasan nilai tukar lintas batas versi lama bisa terbukti tidak memadai setelah penggunaan stablecoin menjadi mapan. Itu pergeseran besar yang ditangkap oleh studi ini. Stablecoin bukan hanya versi lebih cepat dari simpanan dolar. Mereka sedang menciptakan sistem distribusi paralel untuk dolar—yang menjangkau melampaui bank dan tidak merespons hambatan finansial nasional dengan cara yang sama.

Artikel ini hanya disediakan untuk tujuan informasi dan tidak merupakan saran keuangan, investasi, atau hukum.