Tulisan | Sleepy.md

29 April 2026, Microsoft, Google, Meta, dan Amazon mengumumkan laporan kuartal pertama tahun ini pada hari yang sama. Jika kita melihat panduan pengeluaran modal yang diberikan keempat perusahaan secara terpisah, angka tersebut mendekati 650 miliar dolar AS. Skala ini sudah setara dengan PDB satu tahun penuh Swedia.

Dengan kata lain, empat perusahaan teknologi terkaya di dunia ini, bersiap menggunakan volume ekonomi satu negara berkembang menengah untuk membeli tiket menuju era AGI.

Sekarang semua mata tertuju ketat pada tiket kapal menuju AGI itu. Dalam momen yang diplesetkan sebagai “malam penentuan aset AI global”, jika kita sedikit mengalihkan pandangan dari narasi besar tersebut dan melihat ke sudut-sudut tersembunyi yang tak mencolok, kita akan menemukan sebuah perang rahasia tentang belenggu fisik, kecemasan modal, dan restrukturisasi industri yang sebenarnya sudah mencapai titik puncaknya.

Sebuah perusahaan yang belum mengumumkan laporan keuangan, bagaimana bisa mengguncang pasar saham AS?

Yang benar-benar bisa mengendalikan suasana pasar tidak selalu perusahaan yang paling menguntungkan secara buku, melainkan perusahaan yang dianggap sebagai “simbol kepercayaan” oleh semua orang.

29 April sebenarnya adalah hari paling penting dalam musim laporan keuangan pasar saham AS. Tapi sebelum perusahaan-perusahaan tersebut menyerahkan laporan mereka, pasar terlebih dahulu mengalami penurunan mendadak tanpa peringatan. Data dari Goldman Sachs menunjukkan bahwa ini adalah hari kedua terburuk untuk performa aset AI sejak awal tahun ini.

Pemicu bukanlah laporan keuangan perusahaan yang mengalami kerugian besar, melainkan sebuah laporan dari “Wall Street Journal” sehari sebelumnya, yang menyebutkan bahwa OpenAI gagal mencapai target pendapatan 2025, dan target pengguna aktif mingguan yang mencapai 1 miliar masih jauh dari jangkauan. Yang lebih menyakitkan pasar adalah, laporan tersebut menyebutkan bahwa CFO OpenAI, Sarah Friar, pernah memperingatkan secara internal bahwa jika pertumbuhan pendapatan terus di bawah ekspektasi, perusahaan mungkin akan kesulitan memenuhi janji pembelian daya komputasi sebesar 600 miliar dolar AS di masa depan.

Sebuah perusahaan yang tidak terdaftar dan tidak perlu merilis laporan keuangan, hanya dengan sebuah rumor, membuat harga saham Oracle turun 4%, CoreWeave turun 5,8%, bahkan SoftBank yang jauh di seberang Pasifik di pasar luar bursa anjlok 12%.

Ketika janji daya komputasi sebesar 600 miliar dolar AS bertemu dengan pertumbuhan pendapatan yang tidak direalisasikan secara bersamaan, pasar tiba-tiba menyadari bahwa bahaya terbesar dari narasi AI bukanlah ketidakpercayaan terhadap masa depan, melainkan bahwa masa depan terlalu mahal.

Dalam dua tahun terakhir, OpenAI telah menjadi agama di Silicon Valley.

Pengadaan kartu grafis, pembangunan pusat data, ekspansi penyedia cloud, valuasi startup, banyak keputusan yang tampaknya tersebar, namun semuanya didasarkan pada satu penilaian yang sama: kemampuan model akan terus meningkat, skala pengguna akan terus membesar, dan AGI akhirnya akan mengubah semua investasi mahal hari ini menjadi tiket masuk di masa depan.

Kekuatan dari logika ini adalah kemampuannya untuk memperkuat diri sendiri. Semakin banyak orang yang percaya, semakin tinggi valuasinya; semakin tinggi valuasi, semakin banyak orang yang enggan tidak percaya.

Namun, sekitar 29 April, pasar mulai serius mempertanyakan masalah arus kas dari kepercayaan ini, bahkan OpenAI pun harus menghadapi biaya akuisisi pelanggan, retensi pengguna, kecepatan pendapatan, dan tagihan daya komputasi.

Mesin Cetak Uang dan Pendingin

Hal paling menarik dari era internet adalah pertumbuhan yang tampaknya hampir tak terbatas.

Sebuah kode yang ditulis dan diduplikasi ke satu juta pengguna, biaya marginalnya akan sangat rendah. Selama dua puluh tahun terakhir, Silicon Valley berani menggunakan “bakar uang demi pertumbuhan” untuk merevolusi industri tradisional, berpegang pada keyakinan ini: selama efek jaringan cukup kuat, skala akan menelan biaya.

Namun di era AI, mesin pencetak uang digital ini terhambat oleh pipa pendingin dunia fisik yang keras menahan lehernya.

Dalam panggilan konferensi laporan keuangan 29 April, saat menghadapi pertumbuhan bisnis cloud sebesar 63% (pendapatan kuartal pertama melampaui 20 miliar dolar AS untuk pertama kalinya), CEO Google, Pichai, menunjukkan nada yang penuh keputusasaan: “Jika kami bisa memenuhi permintaan, pendapatan cloud bisa lebih tinggi lagi.”

Di balik kalimat ini tersembunyi dilema bisnis paling unik di era AI: permintaan jauh melampaui pasokan, tetapi pertumbuhan secara fisik dibatasi dengan kejam oleh dunia nyata.

Google memiliki backlog pesanan cloud sebesar 462 miliar dolar AS, hampir dua kali lipat dari sebelumnya. Produk solusi AI meningkat hampir 800% YoY, pengguna berbayar Gemini Enterprise bertumbuh 40% dari minggu ke minggu, dan penggunaan token API melonjak dari 10 miliar per menit menjadi 16 miliar.

Angka-angka ini, jika dilihat dari perusahaan internet mana pun, adalah pertumbuhan yang patut dirayakan. Tapi dalam kalimat Pichai, kita bisa mendengar sebuah dilema baru di era AI: pelanggan sudah antre, uang sudah di jalan, tetapi server belum dibangun, listrik belum terpasang, dan chip canggih belum diproduksi dari pabrik wafer.

Bukan karena tidak ada permintaan, melainkan permintaan terlalu banyak, sehingga pertumbuhan kembali tertahan di dunia fisik.

Microsoft menghadapi dilema yang sama. Pertumbuhan Azure mencapai 40%, pendapatan tahunan dari AI melampaui 37 miliar dolar AS, angka ini pada Januari 2025 hanya 1,3 miliar dolar, dalam 15 bulan meningkat hampir tiga kali lipat.

Namun, pengeluaran modal Microsoft justru menurun secara berurutan menjadi 31,9 miliar dolar, dari kuartal sebelumnya 37,5 miliar dolar, berkurang hampir 6 miliar dolar. Dalam laporan keuangan, mereka menjelaskannya sebagai “tahapan pembangunan infrastruktur”. Artinya, uang bisa disalurkan hari ini, tetapi pusat data tidak akan langsung muncul besok; GPU bisa dipesan, tetapi listrik, tanah, sistem pendingin, dan siklus konstruksi tidak bisa dipercepat oleh pasar modal.

Ketika semua orang berpikir kita sedang berlari ke dunia virtual, yang akhirnya menentukan kemenangan dan kekalahan tetaplah aset berat dan hukum fisika tertua.

Daya komputasi sedang berubah menjadi sumber daya “tanah” baru, terbatas dalam jangka pendek, pembangunan lambat, lokasi penting, dan yang datang lebih dulu akan mendapatkan pasokan terlebih dahulu. Dalam perlombaan perebutan tanah ini, keempat raksasa tidak berani menempatkan pengeluaran modal di level 650 miliar dolar karena mereka sudah menghitung pasti pengembalian, melainkan karena mereka takut jika tidak mengumpulkan “tanah” ini, mereka tidak akan bisa masuk ke meja permainan besok.

Gaya Bakar Uang

Setelah pasar tutup 29 April, meskipun kinerja melebihi ekspektasi dan pengeluaran modal juga meningkat, harga saham Google naik 7%, sementara Meta anjlok 7%.

Secara adil, Meta menyajikan laporan yang cukup mengesankan, pendapatan 56,31 miliar dolar, naik 33% YoY, tercepat sejak 2021; EPS mencapai 10,44 dolar, jauh melampaui prediksi Wall Street.

Namun, Zuckerberg melakukan kesalahan tabu: Meta menaikkan panduan pengeluaran modal 2026 menjadi antara 125 miliar hingga 145 miliar dolar. Semakin baik kinerja, pasar justru semakin cemas. Karena yang benar-benar dikhawatirkan investor bukanlah keuntungan Meta saat ini, melainkan mereka akan menggunakan uang dari bisnis iklan hari ini untuk mendukung taruhan besar AI yang jalannya belum pasti.

Hukuman pasar tidak berbelas kasihan, dan perbedaannya terletak pada granularitas monetisasi bisnis.

Pengeluaran AI Google, Amazon, dan Microsoft setidaknya bisa dimasukkan ke dalam catatan keuangan yang cukup jelas.

Google memiliki backlog pesanan cloud sebesar 462 miliar dolar, Amazon memiliki pendapatan tahunan AI dari AWS, dan Microsoft memiliki pengguna berbayar Copilot serta RPO yang tinggi. Setiap dolar yang mereka bakar, meskipun tidak langsung kembali, setidaknya Wall Street tahu dari mana uang itu akan kembali: pelanggan perusahaan, kontrak cloud, langganan perangkat lunak, sewa daya komputasi.

Inilah alasan pasar modal bersedia mendengarkan cerita mereka. Cerita bisa jauh, tetapi jalur pengembalian harus terlihat.

Masalah Meta adalah, mereka tidak memiliki bisnis cloud yang dijual ke luar.

Uang yang mereka investasikan ratusan miliar dolar itu akhirnya harus direalisasikan melalui jalur yang lebih rumit: asisten AI Meta harus meningkatkan keterikatan pengguna, algoritma rekomendasi harus meningkatkan konversi iklan, konten yang dihasilkan AI harus memperpanjang waktu pengguna, dan kacamata pintar serta perangkat keras masa depan harus menjadi pintu masuk baru.

Logika ini tidak tidak benar, hanya saja rantainya terlalu panjang. Pengeluaran cloud adalah memasukkan GPU ke dalam pesanan yang sudah ditandatangani; Meta membakar uang untuk memasukkan GPU ke dalam model efisiensi iklan yang belum terbukti sepenuhnya. Yang pertama bisa didiskontokan, yang kedua harus dipercaya terlebih dahulu. Secara logis, ini benar, tetapi rantai monetisasi terlalu panjang, dan Wall Street tidak punya kesabaran sebanyak itu.

Dalam pasar modal, kesabaran adalah barang mewah. Terutama ketika pengeluaran modal mencapai triliunan dolar, investor bersedia membayar untuk masa depan, tetapi tidak akan menunggu selamanya untuk sesuatu yang tidak pasti.

Lebih membingungkan lagi adalah jarak waktu.

CEO Amazon, Andy Jassy, mengakui dalam panggilan konferensi bahwa sebagian besar dana yang diinvestasikan tahun 2026 baru akan memberikan hasil pada 2027 atau 2028.

Ini berarti raksasa teknologi menekan arus kas hari ini untuk menghasilkan kapasitas dua tahun kemudian. Di tengah proses ini, ada pembangunan pusat data, pasokan chip, akses listrik, kebutuhan pelanggan, dan iterasi model. Jika salah satu dari proses ini menyimpang, pasar modal akan menilainya ulang.

Perlombaan senjata AI paling berbahaya di sini: uang dibelanjakan hari ini, cerita disampaikan hari ini, tetapi jawaban baru akan muncul dua tahun kemudian.

Batas industri yang menjadi kabur

AI tidak seperti yang diperkirakan dua tahun lalu, yang akan segera menggantikan pencarian.

Saat ChatGPT muncul, pasar sempat percaya bahwa iklan pencarian akan langsung digantikan oleh jawaban langsung, dan perusahaan seperti Perplexity pun diharapkan besar. Tapi dalam laporan keuangan 29 April, data Google menunjukkan volume pencarian mencapai rekor tertinggi, dan pendapatan iklan mencapai 77,25 miliar dolar, naik 15% YoY.

Ini lebih mirip “Paradoks Jevons” di era AI. Pada 1865, ekonom Inggris William Stanley Jevons menemukan bahwa peningkatan efisiensi mesin uap tidak mengurangi konsumsi batu bara, malah menyebabkan konsumsi batu bara meningkat secara besar-besaran, karena efisiensi tersebut membuat lebih banyak orang mampu membeli mesin uap, sehingga meningkatkan permintaan secara keseluruhan. Demikian juga, AI membuat pencarian menjadi lebih kompleks dan menimbulkan pertanyaan lebih banyak dari pengguna.

Ini juga yang membuat Google lebih mudah meyakinkan pasar dibanding Meta. Mereka memiliki aliran kas dari pintu masuk lama dan catatan baru dari cloud; bisa menghasilkan uang dari iklan maupun dari kebutuhan daya komputasi perusahaan. AI tidak merobohkan tembok kota mereka, malah menambah lapisan pelindung.

Perubahan batas serupa juga terjadi di industri chip. Pada hari yang sama, Qualcomm, raja chip ponsel, melaporkan pendapatan sebesar 10,6 miliar dolar. Dalam panggilan konferensi, CEO Cristiano Amon mengumumkan langkah besar: Qualcomm resmi masuk ke pasar pusat data, bekerja sama dengan salah satu penyedia cloud besar untuk chip kustom, yang dijadwalkan mulai pengiriman akhir tahun ini.

Biasanya, Qualcomm berfokus pada perangkat mobile. Tapi ketika beban komputasi AI mulai didistribusikan ulang antara cloud dan perangkat, mereka harus mendefinisikan ulang posisi mereka.

Jika AI masa depan sepenuhnya dikendalikan oleh model besar di cloud, nilai chip ponsel akan tertekan; jika AI di perangkat menjadi standar, Qualcomm harus membuktikan bahwa mereka tidak hanya untuk ponsel, tetapi juga mampu masuk ke bidang inferensi, perangkat terminal, dan pusat data berdaya rendah.

Masuknya Qualcomm ke pasar pusat data bukanlah serangan, melainkan pertahanan.

Ketika AI beralih dari “barang mewah di cloud” menjadi “standar di perangkat”, batas industri mulai kabur. Perusahaan chip ponsel mencoba masuk ke pusat data, penyedia cloud mulai mengembangkan chip sendiri, dan perusahaan chip pun mengeksplorasi model. “Pengkhianatan” Qualcomm hanyalah puncak dari restrukturisasi besar ini.

Perang Penilaian dalam Gelombang Euforia yang Sama

Dalam euforia AI yang sama, pasar AS sudah memasuki masa “pembuktian realisasi”. Bahkan perusahaan alat kontrol dan pengujian proses semikonduktor terkemuka pun, jika menunjukkan risiko geopolitik dan tarif, akan dinilai ulang oleh pasar. Setelah tutup pasar 29 April, KLA Corporation melaporkan pendapatan sebesar 3,415 miliar dolar, melebihi ekspektasi, dan EPS Non-GAAP sebesar 9,40 dolar, lebih tinggi dari prediksi 9,16 dolar.

Namun, harga saham langsung turun 8% setelah pasar tutup.

Alasannya bukan karena kinerja buruk, melainkan kekhawatiran terhadap tarif dan risiko ketergantungan terhadap China. Daftar pelanggan KLA banyak berisi pabrik wafer China. Dalam konteks pemisahan teknologi AS-China, “ketergantungan China” seperti pedang bermata dua yang menggantung di kepala mereka. Sekalipun kinerja mereka sangat baik, ketakutan terhadap risiko geopolitik tetap membayangi.

Di pasar A-share, bahasa yang digunakan berbeda.

Di sini tentu juga memperhatikan kinerja, tetapi seringkali, kinerja hanyalah bahan bakar, yang benar-benar memicu adalah narasi, apakah Anda memegang tiket berjudul “penggantian domestik”.

Pada malam 29 April, Cambrian melaporkan hasil kuartal yang mengesankan: pendapatan 2,885 miliar yuan, melonjak 159,56% YoY, pertama kalinya melewati angka 2 miliar dalam satu kuartal; laba bersih 1,013 miliar yuan, naik 185,04%. Keesokan harinya, harga saham Cambrian melonjak, kapitalisasi pasar melewati 670 miliar yuan, mencapai rekor tertinggi, dan sejak awal tahun naik lebih dari 62%.

Perusahaan MuXi yang juga mengumumkan laporan keuangan hari yang sama, dengan pendapatan 562 juta yuan, naik 75%, dan kerugian dari tahun sebelumnya yang sebesar 233 juta yuan menyusut tajam menjadi 98,84 juta yuan. Ini adalah perusahaan GPU yang baru listing pada Desember 2025, dan ini adalah laporan kuartal pertama mereka.

Sama-sama berada di rantai infrastruktur AI, pasar AS dan A-share memberikan reaksi penilaian yang sangat berbeda.

KLA menghadapi kompleksitas rantai pasokan global, termasuk kinerja, pesanan, tarif, ketergantungan China, dan kontrol ekspor, yang semuanya bisa mempengaruhi valuasi.

Sedangkan Cambrian dan MuXi menghadapi lingkungan narasi yang berbeda: semakin terbatasnya batasan eksternal, semakin besar pula nilai strategis komputasi domestik. Pasar AS memberi diskon risiko, pasar A memberi premi kelangkaan.

Keluar dari Uang Pintar

Namun saat pasar merayakan keberhasilan Cambrian, sebuah detail yang mencolok terasa menyakitkan.

Pada akhir 2025, investor besar Zhang Jianping masih memegang 6,8149 juta saham Cambrian, dengan nilai pasar sekitar 9,2 miliar yuan, menjadi pemegang saham individu terbesar kedua. Tapi dalam laporan kuartal ini, dia secara diam-diam keluar dari daftar 10 besar pemegang saham.

Jika diperkirakan dari kisaran harga saham kuartal pertama, pelepasan saham ini setara dengan puluhan miliar yuan. Harga pasti tidak diketahui publik, tapi yang pasti, sebelum kinerja melejit dan harga saham mencapai rekor tertinggi, orang yang paling awal menikmati manfaat narasi ini memilih untuk mengambil keuntungan.

Selalu ada dua tipe orang di pasar: satu yang membeli narasi, satu lagi yang menilai narasi.

Jiang Jianping jelas termasuk yang kedua. Dia masuk saat Cambrian belum menjadi konsensus nasional, lalu keluar setelah perusahaan ini masuk ke dalam cerita besar sebagai “pemimpin komputasi domestik”.

Dalam malam laporan keuangan ini, raksasa Silicon Valley cemas karena kekurangan daya komputasi, analis Wall Street menunggu hasil di tengah jarak waktu realisasi, sementara pasar A-share sibuk menilai ulang komputasi domestik.

Dalam euforia AI yang sama, setiap pasar menggunakan bahasa mereka sendiri. Pasar AS berbicara tentang siklus pengembalian, pasar A-share berbicara tentang penggantian domestik; penyedia cloud berbicara tentang backlog pesanan, Meta berbicara tentang efisiensi iklan; OpenAI tanpa laporan keuangan tetap mempengaruhi seluruh rantai daya komputasi.

Semua yakin mereka memegang tiket menuju era AGI. Tapi tidak ada yang tahu kapan pertunjukan ini akan berakhir, dan ke mana pintu keluar berada. Tiket masuk era AI memang mahal, tapi yang lebih mahal adalah mengetahui kapan harus keluar.

Klik untuk mengetahui ritme BlockBeats dalam posisi kerja

Selamat bergabung dengan komunitas resmi BlockBeats:

Telegram Grup Berlangganan: https://t.me/theblockbeats

Telegram Grup Diskusi: https://t.me/BlockBeats_App

Akun resmi Twitter: https://twitter.com/BlockBeatsAsia