Le 18 juin, Grayscale Research, l’un des principaux gestionnaires d’actifs numériques, a publié un rapport d’analyse consacré à l’évaluation du protocole Aave, suscitant une attention notable sur l’ensemble du marché. La conclusion centrale du rapport : dans un scénario de base sur un an, la juste valeur du token AAVE pourrait atteindre 175 dollars, soit un potentiel théorique de hausse de plus de 130 % par rapport à son cours d’environ 75 dollars au moment de la publication.
Au 18 juin, selon les données du marché Gate, AAVE s’échangeait à 73,85 dollars, en baisse de 2,89 % sur 24 heures, en progression de 15,92 % sur sept jours, mais en recul de 71,19 % sur un an. Sa capitalisation boursière s’établit autour de 1,121 milliard de dollars, avec un sentiment de marché qualifié de neutre. L’intervalle de juste valeur fixé par Grayscale, de 80 à 100 dollars, indique que le prix actuel reste inférieur à la borne basse de son modèle d’évaluation.
Ce rapport mérite une analyse approfondie, non pour sa conclusion optimiste, mais parce qu’il applique de façon systématique des méthodes d’évaluation issues de la finance traditionnelle — flux de trésorerie actualisés (DCF), multiples cours/bénéfices (P/E) et analyse de sociétés comparables — à un token natif d’un protocole de finance décentralisée. Cette démarche reste rare dans la recherche sur les actifs numériques, et la méthodologie employée s’avère sans doute plus précieuse pour le débat que l’évaluation finale elle-même.
De la marchandise au flux de trésorerie : la logique sous-jacente du cadre d’évaluation de Grayscale
Zach Pandl, responsable de la recherche chez Grayscale, expose un principe clé dans le rapport : tous les actifs numériques ne se prêtent pas aux mêmes méthodes d’évaluation. Des actifs tels que Bitcoin et Zcash s’apparentent davantage à des matières premières numériques, leur valeur étant déterminée par la dynamique de l’offre et de la demande. À l’inverse, les tokens de protocole comme AAVE, UNI ou SKY relèvent plutôt de la catégorie des « actifs générateurs de flux de trésorerie » : leurs protocoles dégagent des revenus via des services financiers tels que le prêt ou le trading, et ces revenus peuvent, via la tokenomics, revenir aux détenteurs de tokens.
Si cette classification n’est pas nouvelle, la volonté de Grayscale de la systématiser et de l’appliquer à des évaluations concrètes marque une évolution dans les approches institutionnelles. Le rapport souligne qu’à partir de 2023, les protocoles DeFi ont généré près de 2,5 milliards de dollars de frais cumulés, signe que l’activité financière on-chain dépasse désormais la simple spéculation.
Intervalle de juste valeur : la trajectoire vers 80–100 dollars
L’évaluation de l’AAVE par Grayscale s’articule en deux temps, débutant par une fourchette de juste valeur actuelle comprise entre 80 et 100 dollars.
Cette estimation repose sur la chaîne logique suivante :
Prévisions de revenus. Grayscale anticipe que le protocole Aave dégagera environ 60 millions de dollars de bénéfice net à l’horizon 2026. Cette projection s’appuie sur la trajectoire historique de croissance du protocole, dont les revenus ont été multipliés par plus de 6,6 entre 2023 et 2025. Selon Grayscale, Aave affiche actuellement une marge opérationnelle d’environ 50 %, avec un potentiel d’amélioration à mesure que l’activité s’étend.
Multiples d’évaluation. Grayscale applique un multiple P/E compris entre 20 et 25 fois — similaire à celui des sociétés fintech traditionnelles — à AAVE. En multipliant 60 millions de dollars de bénéfice par cette fourchette, on obtient une capitalisation boursière théorique de 1,2 à 1,5 milliard de dollars, soit un prix du token entre 80 et 100 dollars.
Analyse comparative. Le rapport cite également des études menées par des banques canadiennes, soulignant que la marge nette d’intérêt d’Aave est nettement inférieure à celle des grandes banques américaines et canadiennes. Cela s’explique par l’absence de coûts de structure traditionnels (salaires, réseau d’agences, conformité) chez Aave. Cet avantage de coût soutient sa prime d’évaluation.
Détail notable : Grayscale procède aussi à un calcul inverse. Si le prix actuel d’AAVE, autour de 75 dollars, n’implique qu’un taux de croissance annualisé du bénéfice de 9 % sur dix ans, il s’agit d’une hypothèse relativement prudente. Si Aave atteignait une croissance annuelle de 25 %, le prix implicite pourrait atteindre 227 dollars ; à 35 %, il grimperait à 444 dollars. Il ne s’agit pas d’une prévision, mais d’une décomposition des hypothèses intégrées dans la valorisation actuelle du marché.
Objectif à un an de 175 dollars : les déclencheurs du scénario haussier
L’objectif de 175 dollars sur un an n’est pas la prévision de base de Grayscale, mais son estimation de juste valeur dans le scénario de base. Le rapport précise que l’atteinte de ce niveau suppose la réalisation de conditions externes spécifiques — principalement, une clarification réglementaire qui accélérerait l’adoption à grande échelle des actifs réels tokenisés (RWA).
La logique est la suivante : clarification réglementaire → accès facilité des institutions financières traditionnelles au prêt on-chain → expansion des actifs tokenisés (obligations d’État, crédits, etc.) sur la blockchain → croissance du pool de prêts et des revenus d’Aave → maintien ou extension des multiples d’évaluation → convergence du prix du token vers 175 dollars.
Grayscale souligne également que le stablecoin GHO d’Aave et ses offres de prêts institutionnels pourraient constituer des relais de croissance supplémentaires. Début 2026, l’offre en circulation de GHO dépassait 500 millions de dollars, soit une hausse de plus de 245 % depuis début 2025. L’encours de prêts actifs sur Aave V4 a progressé de 140 % sur le dernier mois. Ces développements d’activité offrent une base solide à la croissance des revenus.
Hypothèses et limites du modèle : le vide juridique de la captation de valeur par le token
La partie la plus prudente du rapport de Grayscale réside dans les limites que la société s’impose quant à l’applicabilité de ses modèles d’évaluation. Le rapport indique explicitement : les revenus du protocole ne garantissent pas nécessairement la valorisation du token.
Cet avertissement recouvre trois implications majeures :
Premièrement, la diversité des flux de frais. Les frais générés par le protocole peuvent être versés aux fournisseurs de liquidité, utilisés pour couvrir les coûts d’exploitation ou conservés par la DAO ; ils ne bénéficient pas automatiquement aux détenteurs de tokens.
Deuxièmement, des différences juridiques fondamentales. Les détenteurs de tokens ne disposent généralement pas des droits opposables reconnus aux actionnaires. Aave est une organisation autonome décentralisée (DAO), non une entité juridique de type société. Ainsi, même si le protocole est rentable, les détenteurs de tokens ne peuvent prétendre à des dividendes ou à des droits résiduels comme des actionnaires — sauf si la gouvernance de la DAO décide explicitement d’allouer des revenus aux détenteurs.
Troisièmement, la dépendance à la gouvernance des mécanismes de captation de valeur. Les protocoles DeFi recourent généralement à des mécanismes tels que le burn de tokens, les rachats, les remises ou le staking pour capter de la valeur. Ces mécanismes sont pilotés par la DAO et peuvent être modifiés ou suspendus. Par exemple, le programme de rachat de tokens d’Aave a été suspendu après l’incident Kelp DAO rsETH en avril 2026, et un examen de la gouvernance est en cours.
Ces contraintes impliquent que l’efficacité des méthodes d’évaluation fondées sur le DCF ou les multiples P/E dépend étroitement de la capacité de la DAO Aave à transformer durablement le succès opérationnel du protocole en captation de valeur pour le token. Il s’agit d’une question de gouvernance, non d’une équation mathématique.
Points d’ancrage empiriques pour les facteurs de risque
Pour évaluer la crédibilité de l’objectif de 175 dollars avancé par Grayscale, plusieurs facteurs de risque vérifiables doivent être pris en compte :
Forte baisse du TVL. La valeur totale verrouillée (TVL) d’Aave est passée d’un sommet d’environ 45 milliards de dollars en 2025 à près de 13 milliards aujourd’hui. Si Aave demeure le principal protocole de prêt DeFi, cette contraction brutale du TVL réduit mécaniquement sa base de frais.
Évolution du paysage concurrentiel. Le TVL du concurrent Morpho approche 6,5 milliards de dollars, soutenu par des investisseurs institutionnels tels que Coinbase et Kraken. La concurrence dans le prêt DeFi s’intensifie, ce qui pourrait peser sur la part de marché et le pouvoir de tarification d’Aave.
Performance du token sur le long terme. AAVE a chuté de 71,19 % sur un an, passant d’un sommet de 385,99 dollars à 73,85 dollars actuellement. Malgré un rebond de 15,92 % sur la semaine écoulée, la tendance de fond reste baissière à moyen et long terme.
Pressions macroéconomiques. Le jour de la publication du rapport, le Bitcoin s’échangeait à 64 430 dollars et l’Ethereum à 1 747,69 dollars, en baisse d’environ 1,8 % et 2,4 % sur 24 heures, respectivement. La Réserve fédérale américaine a maintenu sa fourchette de taux directeurs à 3,5–3,75 % avec une posture restrictive, signalant la persistance de pressions macroéconomiques sur la valorisation des actifs risqués.
Conclusion
L’intérêt du rapport de Grayscale ne réside pas dans son objectif de prix de 175 dollars, mais dans la démonstration d’une approche structurée pour appliquer les outils d’évaluation financière traditionnelle aux actifs numériques. Ce changement méthodologique constitue en soi un préalable à l’entrée de capitaux institutionnels sur le marché crypto.
Cependant, l’efficacité de la méthode dépend de la validité de ses hypothèses de départ. Les évaluations fondées sur le DCF ou les multiples P/E exigent que les tokens disposent de mécanismes de captation de valeur proches de ceux des actions. La capacité de la gouvernance de la DAO Aave, de sa tokenomics et de son positionnement juridique à satisfaire cette condition reste à démontrer. Le rapport de Grayscale, tout en proposant un objectif de prix, expose clairement ces limites — cet équilibre caractérise une recherche professionnelle.
Pour les acteurs du marché, le rapport de Grayscale fournit un cadre analytique à tester, plus qu’une recommandation d’investissement directe. La capacité d’AAVE à atteindre 175 dollars en un an dépendra in fine de la croissance réelle des revenus du protocole, des décisions de gouvernance de la DAO, de l’évolution de la réglementation et des cycles du marché crypto dans leur ensemble — l’interaction de ces variables déterminera si les hypothèses du modèle d’évaluation se traduisent effectivement dans les prix de marché.
